重组注入优质风电资产，产业融合促进持续增长

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中船科技(600072)

核心观点

公司2022年实现归母净利润1.10亿元，同比+37%；2023Q1实现归母净利润0.17亿元，同比+272%。公司2022年实现营收33.49亿元，同比+39%；归母净利润1.10亿元，同比+37%；毛利率为11.82%，同比-2.22pct。公司2023Q1实现营收6.70亿元，同比+42%，环比-40%；归母净利润0.17亿元，同比+272%，环比-65%；毛利率为13.37%，同比+0.49pct，环比-0.77pct。

22年注入资产增长承压，23年订单支撑性较强。根据交易后的备考财务数据，2022年公司实现营业收入188.1亿元，同比+0.2%；归母净利润4.4亿元，同比-38%，主要原因是中国海装海风机组毛利率下降、中船风电风电项目出售的投资收益减少及新疆海为工程建设业务收入下滑。截至2022年末，交易后公司已获核准或待建风电项目容量2.29GW，剔除内部抵消后工程建设/风电设备在手订单5.6/107.9亿元，对未来公司业绩具备较强的支撑性。新能源装机有望快速增长，风力发电业绩增厚显著。截至2022年末，交易后公司备考累计新能源装机容量为0.81GW，其中：风电0.72GW、光伏0.09GW。根据中船风电发展规划，保守预计“十四五”期间公司新增

新能源装机容量10GW。假设全年新能源装机均匀分布，我们预计2023-2025年公司新增新能源装机1.0/1.7/2.8GW（加权平均至年初容量），其中：陆上风电新增装机1.0/1.5/2.5GW，光伏新增装机0.0/0.2/0.3GW，估计实现对应业绩增厚2.4/3.3/5.1亿元。

全球海上风电建设加速，风机销售毛利率有望修复。随着俄乌战争、原材料价格大幅上涨、疫情等不利因素消除，根据全球风能理事会预测，2023年起全球海上风电装机逐渐迎来复苏。我们预计2022-2025年全球海上风电新增装机将从9GW增长至32GW，GAGR为53%。中国海装在海上风电技术的研发、海上风电运维管理等方面拥有丰富的技术储备，已成海上风电机组制造的龙头企业之一。随着海上风电开发水深的不断增加，未来公司在漂浮式海上风电和超大型风电机组上有望进一步打开公司盈利空间。

风险提示：公司重组交易失败；新增装机增速不及预期；原材料价格高企。

投资建议：调整盈利预测，维持“无评级”。考虑国内新能源项目强制配储政策趋严，风电项目投资成本有所承压，基于审慎性原则下调公司盈利预测。预计交易后公司2023-2025年归母净利润为7.0/11.4/17.3亿元（原预测2023-2024年为12.0/17.3亿元），同比+59%/+62%/+52%，EPS分别为0.40/0.64/0.98元，对应当前动态PE为59/36/24倍，维持“无评级”。

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