【全球报资讯】垂直一体化经营战略，芯片接线盒快速导入市场

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通灵股份(301168)

核心观点

公司光伏接线盒出货量排名第一，2023年开局表现良好。公司主营业务为光伏接线盒，2022年的营收占比为86%。2022年公司接线盒销量0.58亿套，市场排名第一。2022年公司实现营收12.49亿元，同比+10%；实现归母净利1.16亿元，同比+45%。2023Q1公司实现营收3.29亿元，同比+4%，环比+24%；实现归母净利0.37亿元，同比+146%，环比+74%。

接线盒是光伏组件环节辅材之一，2025年市场空间可达203亿，三年CAGR为22.5%。接线盒主要功能是连接光伏组件，将太阳能电池产生的电力与外部线路连接，每一块光伏组件均需要一个接线盒，在光伏组件成本中占比约2.0%。目前单GW组件对应182万套光伏接线盒需求，对应接线盒市场空间0.4亿元。我们预计2023-2025年，全球组件需求约为432/564/672GW，同比+57%/31%/19%，全球接线盒市场空间约为159/188/203亿，同比+44%/18%/8%，三年CAGR为22.5%。

公司主要客户为头部组件，光伏接线盒市场集中度有望进一步提升。公司客户主要是隆基绿能、韩华、晶澳科技和天合光能等，前五大客户收入占比为79%，其中隆基绿能、天合光能、晶澳科技为全球排名前三的组件供应商，2022年三家合计市占率为44.7%。接线盒行业市场格局较为分散，CR2合计市场份额约21%，我们认为未来光伏接线盒CR2市场份额提升空间巨大，预计公司2022-2025年光伏接线盒出货量将从0.58亿套增长至2.59亿套，市场占有率预计从11.66%将提升至24.32%。

垂直一体化经营战略，芯片接线盒快速导入市场。公司持续向上游延伸产业链，一体化经营以降低生产成本；另外，公司自主研发并推出的芯片类接线盒产品，可显著增加电流承载能力，提升散热性能，此外相比传统二极管接线盒，芯片接线盒具备成本优势，且更适配N型大功率组件时代的需求。

风险提示：芯片接线盒及其他新产品推广不及预期的风险；产能投产不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司降本不及预期的风险。

投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营业收入22.18/41.75/52.73亿元，同比增长77%/88%/26%；实现归母净利润2.63/4.72/6.24亿元，同比增长127%/79%/32%，当前股价对应PE分别为29/16/12倍。综合考虑FCFE估值和相对估值，我们认为公司股价的合理估值区间为75.2-78.9元，对应2023年动态PE区间为34-36倍，较公司当前股价有18%-24%的溢价空间。首次覆盖，给予“增持”评级。

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