半年报点评：延续强劲增长 看好全年表现

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百润股份(002568)

事件：

公司发布 2023 年半年报， 2023 年上半年实现营收 16.51 亿元（同比+59.2%）， 实现归母净利润 4.39 亿元（同比+98.9%），实现扣非归母净利润 4.31 亿元（同比+111.7%），业绩增长与此前披露的业绩预告相一致。

投资摘要：

2 季度业绩表现强劲，有力提振上半年业绩。 我们据公司半年报及 1 季度报推算，公司 23Q2在收入利润层面均实现了强劲增长，利润增速高于收入增速：公司 23Q2实现营收 8.9 亿元（同比+78.7%）， 实现毛利 5.9 亿元（同比+93.7%），实现归母净利润 2.5 亿元（同比+94.7%），实现扣非归母净利润 2.4 亿元（同比+116.3%）。

预调酒销量大幅增长，单价下滑。 1.销量方面：经销商数量增加叠加产品动销较强表现，实现强势增长。 公司上半年营收的较快增长（ +59.2%）主要来自预调酒业务的增长（ +67.6%），量价拆分来看，销量实现高增（ +96.5%）但单价延续了下调（ -14.7%）。 我们判断销量的增长一方面来自公司新品“强爽”亮眼的动销表现，另一方面则来自经销商队伍的扩大：截至公司 23 年中，公司经销商增至 2399家，较上年同期净增 436 家（ +22.2%），较本年初净增 206 家（ +9%）。 23H1 公司的经销商新增数高于去年同期（据此判断公司增加了新招商的力度， 或产品动销较强，广受市场欢迎），而减少数低于去年同期（据此判断经销商信心强于往期或产品表现良好）， 综合判断公司本阶段招商发力，经销商信心恢复，经销商的忠诚度提高， 23 年全年业绩或将受益于此，实现有力的增长。 2.单价方面：公司预调酒价格延续了下滑的态势，但毛利率仍稳定。 23H1 预调酒推算单箱价格约 77元（同比-14.7%），参考过往趋势，本期为历史较大降幅。但是公司当期预调酒毛利率为 66.6%， 不仅高于去年同期的 62.4%，也高于过往 3 年的水平，因此我们判断降价虽然可能客观上推动了销量的增长，但并未以牺牲公司利润为代价，而是在成本回落的过程中适度让利于渠道商及消费者。预计公司有能力协调价格/销量/利润水平 3 者之间的良好关系。

营收的增长有效摊薄期间费用率，进而提升了净利率水平。我们推算公司 23Q2的期间费用率为 27.2%（同比-1.9pct），并创下 18 年以来的历史第 3 低的水平。拆分来看，同期的销售 /管理 /研发 /财务四项费用的费用率分别 +1.7/-2.7/-1.1/+0.2pct。 受益于毛利率和期间费用率的改善，公司 23Q2 净利率为 28.2%（同比+2.3pct）。

消费场景修复+渠道产品双轮驱动+预计大单品强爽放量，看好公司 23 年业绩表现。 我们判断： 公司重点打造“ 358”产品矩阵， 精准覆盖细分人群，持续聚焦年轻人群聚集的渠道，并纵深推动数字化转型，促进线上营销和销售，预计大单品强爽放量带动公司高增。随着消费人群和酒类饮料饮用场景的持续扩展， 国内预调鸡尾酒市场拥有强劲的市场增长潜力和较大的增长空间，公司着眼长期战略，聚焦产业布局和产能改造，推动产品需求量持续增长。公司经销商数量的提升及忠诚度提高，亦将有助于发挥产品力和品牌力，促进产品的动销。 我们认为在品牌知名度提升、 品类矩阵丰富和渠道完善的带动下，公司在下半年有望持续较好增长。

投资建议：我们上调了公司的盈利预测，预计公司 2023-2025 年的营收分别为 36.6亿元、 47.6 亿元和 58 亿元， 对应同比增长 41.1%、 30.1%、 21.7%， 归母净利润分别为 9.7 亿元、 12.6 亿元和 15.4 亿元， 对应同比增长 86%、 30.4%、 21.5%， EPS分别为 0.92 元、 1.2 元和 1.46 元，对应报告日最新收盘价的 PE 分别为 40 倍、30.7 倍和 25.3 倍。 考虑到公司较高的业绩增速， 对应公司的 23 年预测净利润给予 48 倍 PE 的合理估值，对应目标价格 44.33 元， 上调该公司的评级至“ 买入”。

风险提示： 食品安全风险； 需求恢复不及预期；行业竞争加剧。

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