公司深度研究：深耕火电一体化，盈利有望走稳彰显投资价值

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新集能源(601918)

公司资源储量优势明显，产能规模达到2350万吨/年。截至2022年底，公司矿权内资源储量62.50亿吨，现有矿权向深部延伸资源储量26.51亿吨，共计89.01亿吨，所产煤种属于气煤和1/3焦煤，具有中低灰，特低硫、特低磷和中高发热量等特征，正常商品煤发热量在4500-4800cal/g左右，全硫含量低于0.4%，具有燃煤热效率较高且节省环保费用优势，截至2022年底，公司五座生产矿井合计权益产能2350万吨/年。

区位优势叠加高长协，盈利能力稳定。公司区位优势明显，一方面体现在安徽省交通便利，客户资源丰富；另一方面在于安徽省长协价制定以省内外煤炭到省内电厂的价格相近为原则，相较于其他产地煤炭企业，公司节省了相应运费，进而弥补公司在生产成本端的劣势。同时公司长协比例超过80%（截至2022年5月），高长协有利于公司在市场煤价波动年份中稳定售价，盈利能力相对更加稳定。

煤电一体化布局完善。截至2022年底，公司控股利辛电厂一期（2*1000MW）和在建利辛电厂二期（2*660MW），筹备建设上饶电厂（2*1000MW），参股宣城电厂（1*660MW、1*630MW），总装机容量为661万千瓦。此外，公司当前筹划建设六安电厂三期项目（2*660MW）以及滁州电厂项目（2*660MW）。假设未来公司电厂建成后全部自用煤，我们预计公司煤炭自供率或将达到80%（当前为40%），上下游一体化程度不断加深，这将大幅降低公司煤电业务对煤价的敏感性，煤电一体化布局不断完善将进一步保障盈利稳定。

电力市场改革助力公司火电板块盈利改善。2021年11月，在市场煤价高企背景下，国家发改委将燃煤发电市场交易价格浮动上下限扩充至20%（前值为10%），公司电力业务营收得以显著提升，2022年电力板块实现营收41.8亿元，同比上涨22.7%，实现平均售价为412.0元/兆瓦时，同比提升约70元/兆瓦时，2022年电力板块（仅统计利辛电厂）实现利润总额8.04亿元。

深耕火电一体化，盈利稳定性持续增强。公司具备三方面亮点，一是公司煤炭业务以长协煤为主，长协煤占比超过80%（截至2022年5月），在市场煤价波动年份有利于稳健业绩；二是公司煤电一体化产业链布局完善，随着未来电力装机规模逐步扩张，自供煤炭占比有望达到80%，上下游一体化程度不断加深，盈利稳定性有望再次加强；三是电力市场化改革提升电价，2023年公司电力板块盈利维持可观水平。我们预测公司2023-2025年归属于母公司的净利润分别为22.82/23.88/23.63亿元，同比增长10.54%/4.63%/-1.05%，折合EPS分别是0.88/0.92/0.91元/股，当前股价对应PE分别为4.90/4.69/4.74倍。首次覆盖，考虑到公司长协煤比重高业绩波动小，未来电力资产达产后上下游一体化程度加深，稳健性再次提升，给予“增持”评级。

风险提示：（1）煤价超预期下跌风险；（2）安全生产风险；（3）公司煤质提升不及预期风险；（4）下游发电需求不足风险；（5）新能源发电强劲挤占火电需求风险。

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