产品渠道共振，Q2业绩加速

甘源食品(002991)

事件：

【资料图】

公司发布2023年半年报，23H1实现营收8.26亿元，同比+34.57%；归母净利润1.20亿元，同比+190.92%；扣非归母净利润1.03亿元，同比+214.36%。

产品渠道共振，营收加速增长：

23H1公司实现营收8.26亿元，同比+34.57%，其中23Q2实现营收4.35亿元，同比+48.12%。公司营收增长持续提速，与公司把握零食店、会员店等渠道红利，拓展第二产品曲线密切相关。渠道维度，线下重点拓展零食量贩店、会员店等渠道，与零食很忙、赵一鸣、零食有鸣等头部零食店达成深度合作，并不断推进SKU数量增长；会员店方面保持原有渠道优势，同时进驻Costco、盒马等渠道，共同实现业绩增量；严格筛选稳步拓张经销商团队，6月末正式经销商同比+159家至1961家，带动经销业务营收同比+30.17%至6.80亿元。线上加大直播电商发展力度，驱动电商实现营收1.24亿元，同比+36.37%。产品维度，青豌豆、瓜子仁、蚕豆合计实现营收4.35亿元，同比+26.98%，大单品结合渠道扩张实现快速放量；综合果仁及豆果实现营收2.30亿元，同比+47.29%，其中量增68.82%，得益于公司持续创新风味化坚果，分层适配渠道；在薯片、花生等品类扩张背景下，其他系列实现1.59亿元营收，同比+42.42%。

成本红利结合费用优化，有力释放利润弹性：

23H1公司实现归母净利润1.20亿元，同比+190.92%，其中23Q2实现归母净利润0.64亿元，同比+246.50%。利润弹性释放主要来自于成本红利、规模效应以及费用优化，23H1公司核心原材料棕榈油采购均价7.44元/kg，同比-34.33%；安阳工厂聚焦核心单品以规模效应释放利润空间，23H1安阳工厂净利润由1523万减亏至814万元；23H1销售费用率12.70%，同比-3.95pct，精简传统渠道费用投放，零食店、会员店等低费用渠道占比提升，有力优化费用结构。23H1公司毛利率35.60%，同比+3.50pct，净利率14.47%，同比+7.78pct。

产品渠道适配，协同向上发展：

公司拆分8大渠道事业部，精细化运营，把握零食店、会员店、电商等渠道红利，伴随零食店扩店、会员店合作系统增加、电商持续发力，有望实现业绩持续向上发展。产品方面，保持老三样优势之外，持续拓展产品边界，精进产品力，推动产品、渠道分层适配。原材料价格下行、规模效应释放背景下，盈利能力有望进一步提升。

投资建议：

预计2023-2025年公司收入增速分别为40.42%、30.87%、24.33%，净利润增速分别为76.07%、32.83%、27.28%。看好甘源全渠道扩张，产品精进带来的向上发展潜力。给予买入-A的投资评级，6个月目标价为119.60元，相当于2023年40XPE。

风险提示：零食量贩店开店速度放缓、新品推广不及预期、渠道扩张不及预期。

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