业绩符合我们预期，看好波兰工厂未来发展

聚胶股份(301283)

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8月21日，公司发布半年度业绩报告,2023年上半年公司实现营业收入7.46亿元，同比增长18.21%；实现归母净利润0.43亿元，同比下降2.37%，扣非后归母净利润0.33亿元，同比下降20.20%；基本每股收益0.53元/股，同比下降26.78%。

原材料价格回落，二季度业绩环比显著改善

公司上半年业绩同比小幅下滑主要是波兰工厂投产初期单位成本较高所致，综合毛利率亦同比下降1.87pct至12.68%。单季度看，公司23年Q2实现归母净利润0.27亿元，同比下降12.91%，环比增长80%，二季度业绩环比已有明显改善，主要系原材料价格回落所致。据金联创，23年Q2原材料碳5平均出厂价（山东鲁华）为6415元/吨，同比下降1.6%，环比下降8.8%。

三季度以来原料价格有所反弹，截至8月17日，碳5出厂价（山东鲁华）回升至6750元/吨，但仍远低于一季度峰值（7550元/吨）。鉴于波兰工厂产能不断爬坡，单位运营成本有望下降，且四季度是公司产品销售旺季，我们认为公司盈利能力有望改善。

渠道优势显著，海内外项目稳步推进

公司成立十年坚持创新，产品质优客广，已进入宝洁、日本大王、维达、尤妮佳等下游十大头部客户的供应链。22年公司全球步伐取得突破，广州12万吨新工厂也于2022年10月动工建设并计划于24年春投产，并考虑适时在墨西哥投建北美生产基地。同时，波兰基地项目聚焦欧美等国际市场，有望实现更低的运输成本和更高的运输效率，推动公司海外市场份额持续扩大。头部客户的拓展和份额的提升，以及产能的高速增长有望加速公司国产替代进程。

盈利预测、估值与评级

我们预计公司2023-25年收入分别为17/24/31亿元，对应增速分别为28%/39%/30%，归母净利润分别为1.4/2.6/3.9亿元，对应增速62%/86%/49%，EPS分别为1.76/3.27/4.87亿元，三年CAGR为65%。鉴于公司渠道壁垒深厚、积极扩产且国产替代空间广阔，我们维持公司23年30倍PE，对应目标价52.8元，上调为“买入”评级。

风险提示：在建项目推进不及预期，市场开拓不及预期，海外布局风险

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