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兆易创新(603986)
投资要点
事件：公司公告，23H1与长鑫关联交易金额预计为0.8亿美金（5.55亿元），其中自研0.3亿美金（2.08亿元），代销0.5亿美金（3.47亿元）。同时，公司公告22年与长鑫的实际采购额8.74亿元，其中自研2.61亿元，代销6.13亿元。
周期下行叠加美禁令影响发展进程，23H1已明显加速。根据此前公告，预计22年全年与长鑫关联交易金额19.4亿元，其中自研8.6亿元，代销10.8亿元，实际采购总量为8.74亿元，低于此前公告上限，主要因存储周期从21Q4下行影响行业需求和价格，以及2022/10/7美对大陆DRAM禁令影响先进制程的发展进度。23H1自研采购金额基本达到22年全年水平，已明显加速。
存储周期性预计23Q2见底，看好高弹性。根据Dramexchange价格，本轮存储价格从21年10月开始下降，至今历时16个月时间，从价格看已创近5年新低，预期23Q2触底。截止2/28，DRAM合约价价格从本轮周期高点已下降约50%。从历史周期看，DRAM价格在上行期弹性大，以上轮周期为例，DDR44Gb产品的合约价从低点到高点上涨幅度超60%。公司有望跟随行业迎来量价齐升。
利基DRAM90亿+美金市场，有望再造一个兆易。公司聚焦利基DRAM市场，全球90亿+美金市场，Nor三倍空间，其中DDR3是主要产品，70亿+美金市场，三星和海力士陆续退出，台系厂商扩产有限，考虑竞争格局+国产替代逻辑，公司有望复刻Nor成功经验，若达到20%市占率，对应营收18亿美金，公司21年营收13亿美金，仅该业务有望带来体量翻倍成长。
DDR31Gb-4Gb主流容量全覆盖，纯本土产业链支持国产需求。1）产品料号持续丰富：根据公司23年产品手册，22/23年DDR4料号数为18/12颗，DDR3为24/26。22年DDR3仅覆盖2Gb、4Gb，23年新增1Gb，实现DDR3主流容量全覆盖，DDR4目前仅覆盖4Gb。2）纯本土产业链：公司完成产品设计、代工和封测均通过大陆厂商完成。3）制程先进：三大原厂DDR3制程20nm、南亚20nm、华邦25nm，北京君正和东芯股份采用力晶25nm制程，兆易采用19nm左右制程，随着长鑫19nm工艺改善，优势有望更加明显。4）技术已达全球高水平：DDR3产品读写速率为2133/1866Mbps，温度-40~105℃，达到行业最高水平。
投资建议：公司在产品布局上采用层层递进策略，从Nor顺利发展至NAND、DRAM，MCU内有存储和模拟，公司从Nor延伸至MCU，目前又从MCU拓展至模拟电源链产品，同时在应用上从商规工规拓展至车规，产品矩阵持续丰富，高端化趋势明确。我们认为公司目前已出色完成第一块拼图（NorFlash，全球第三），第二块拼图（MCU）即将完成，凭借强管理能力、强执行力，未来将循序完成利基DRAM、模拟、车规等拼图。纵观全球，国际MCU厂商和模拟厂商高度重合，“国际大厂”的冰山一角已揭开，站在当下时点，短期公司将受益23年下游需求复苏带来的业绩恢复，长期期待公司成为提供“存储+MCU+传感器+模拟”一体化解决方案的国际大厂。21年底半导体开始进入下行周期，消费电子需求疲软，下游进入去库存状态，预计2022/2023/2024年净利润为21.3/17.6/23.7亿元，对应PE估值为33/40/29倍，维持“买入”评级。
风险提示事件：下游需求不及预期，新品推广不及预期，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险
