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核心观点
贷款结构仍似去年：企业强、居民弱。2月新增社融同比显著上行，其中人民币贷款是最为重要的支撑，贡献了社融同比多增额的接近一半。不过，从贷款结构上来看，其实和去年情况仍颇为相似，企业贷款特别是中长贷表现强劲，而和地产关联度更高的居民中长贷虽有改善，但整体依然偏低。前两月合并来看，企业新增中长贷规模突破4.6万亿元，相比之下，自2020年以来的三年，平均仅2.6万亿元，但居民新增中长贷规模略超3000亿元，仅有过去三年平均值的三分之一。
财政融资积极，有望转化成投资强度。在信贷显著加码的同时，财政政策步伐也有所加快，2月政府债券净融资额同比较1月明显上行。财政政策的力度很大程度上会转化成基建投资的强度，从去年的情况来看，基建相关项目不仅有来自财政一般预算支出的支持，还有以地方政府专项债等为代表的广义财政资金助力，更有政策性开发性金融工具的补充。我们预计，今年年内基建投资增速仍有望保持和去年一样的高增长。
融资跑在经济前，周期有望重启。年初信贷融资数据和实体经济数据出现了一定程度的背离。一方面，进口增速偏低叠加物价下行，意味着实际需求仍较低迷，但另一方面，融资数据反映出资金支持力度有所加码。受制于季节性因素和劳动力回流的偏晚，春节假期后经济恢复节奏尚显缓慢，但融资往往跑在经济之前，这意味着后续实体经济恢复力度有望向融资“补齐”。我们认为，两会之后随着传统开工旺季的到来，经济增速有望逐步抬升，顺周期蓄势待起。
风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。
