德邦股份(603056)
事件:
德邦股份发布 2022 年年报及 2023 年一季报：
【资料图】
2022 年全年，德邦股份实现营业总收入 313.92 亿元，同比增长 0.10%；实现归母净利润 6.49 亿元，同比增长 339.08%；实现扣非归母净利润3.12 亿元，同比增长 250.03%；实现综合毛利率 10.19%，同比增加0.98pcts；其中快递业务实现营业收入 207.85 亿元，同比增长 5.33%，毛利率 9.93%，同比增加 1.50pcts；快运业务实现营业收入 96.01 亿元，同比减少 10.09%，毛利率 11.98%，同比增加 1.15pcts。
2023 年 Q1，德邦股份实现营业总收入 74.17 亿元，同比增长 5.66%；实现归母净利润 7263.93 万元（ 上年同期亏损 7959.99 万元）；实现扣非归母净利润 440.16 万元（ 上年同期亏损 1.60 亿元）；实现综合毛利率7.48%，同比增加 0.14pcts；其中快递业务实现营业收入 49.29 亿元，同比增长 6.90%；快运业务实现营业收入 22.25 亿元，同比增长 1.64%。
投资要点:
格局拐点下价格稳健，静待需求回暖，业绩长期释放
直营制快运赛道是零担快运行业的中高端赛道，经过多年的竞争与并购整合，直营制快运赛道目前仅剩两位主要参与者——顺丰快运与京东物流（德邦股份+京东快运+跨越速运）。
通过观测各企业 2022H1 的业务数据，顺丰快运净利率 0.06%，首次实现扭亏为盈， 2022H2 净利率再次提升至 0.09%。德邦快运业务公斤 2022Q2 单价同比提升 8.69%， 2022Q3 快运快递业务单价齐升（快运+1.39%，快递+2.42%），最终 2022 年实现快运业务单价同比增长 5.72%，快递单价同比仅下降 1.42%（ 2021 年同比 2020年下降 4.61%， 2022 年单价降幅大幅收窄）； 2023Q1 快递快运价格同比基本持平（快运-0.86%，快递+1.23%，快运价格受整拼车业务临时影响），公司价格稳健，格局改善逻辑验证。2022 年 12 月疫情管控放开后， 2023Q1 公司营业收入同比增长5.66%（ 2022 年同比增长 0.10%），收入增速有所修复。随着需求逐步回暖，格局改善下价格稳健，公司将长期稳定释放业绩。
精细化管理+组织结构优化，公司成本费用仍有较大下降空间成本端， 2022 年，公司营业成本同比下降 0.97%，其中人工成本/运输成本/房租费用/折旧摊销/其他成本占收入占比分别同比下降0.93pcts/上升 0.18pcts/上升 0.20pcts/上升 0.16pcts/下降 0.59pcts；2023Q1，公司营业成本占收入比下降 0.14pcts，其中人工成本/运输成本/房租费用/折旧摊销/其他成本占收入占比分别同比下降2.16pcts/上升 2.67pcts/下降 0.25pcts/下降 0.51pcts/上升 0.12pcts。人工成本的持续下降主要得益于末端模式变革，及各环节的资源精准投放和收派环节效率提升； 2023Q1 折旧摊销成本开始下降，主要因公司长期资本布局基本完成，已正式进入维稳性资本支出阶段；
2023 年 Q1，由于外请车运价上涨，公司运输成本短期承压，但随着公司自营车占比提升（ 2022 年同比提升 6.31pcts 至 61.46%）等精细化管理举措推进，运输成本有较大下降空间。
费用端， 2022 年，公司期间费用同比下降 9.48%至 27.65 亿元，费用率同比下降 0.93pcts 至 8.81%，其中管理费用同比下降13.57%，管理费用率同比下降 0.98pcts； 2023Q1，公司期间费用同比下降 23.13%，费用率同比下降 2.73pcts，其中管理费同比下降25.07%，管理费用率同比下降 2.02pcts。公司持续推进组织结构优化提效，实现了管理费用显著且有质量的下降。随着公司组织结构不断优化和效率的提升，管理费用率仍有下降空间。
京东集团导流加速落地，资源协同+公允定价，催化公司量利双升在单价上行、成本费用优化的背景下， 2022 年，德邦股份综合毛利率 10.19%，同比上升 0.98pcts，实现归母净利润 6.49 亿元，同比增长 339.08%；实现扣非归母净利润 3.12 亿元，同比增长 250.03%；2023Q1，公司综合毛利率 7.48%，同比上升 0.14pcts，实现归母净利润 7263.93 万元（ 上年同期亏损 7959.99 万元）；实现扣非归母净利润 440.16 万元（ 上年同期亏损 1.60 亿），盈利能力显著增强。此外，京东集团导流加速，也将催化公司量利双升。 2023 年，公司预计向京东集团及其控制企业提供金额 22.83 亿元的劳务，有望为公司额外带来 7.27%的收入增长，且公允的交易价格也有望为公司带来不错的收益；此外，公司预计接受京东集团及其控制企业金额6.58 亿元的劳务，运营资源的有效协同能够持续优化公司的成本效率。未来更多业务经营与运营协同有望加速落地，长期来看将有效催化公司量利双升。
配合高端产业发展，长期收入增长及利润率仍有较大提升空间2022 年，根据菜鸟指数，德邦在行业 11 家主要快递公司中，服务项指标排名位居行业前列，综合排名从 2017 年的第六名提升至 2022年第二名； 2022 年公司综合破损率持续下降，其中快递业务破损率同比下降 6.2%，零担业务破损率同比下降 13.7%，破损率明显下降；2022 年公司服务质量方面，客诉一次性解决率提升 1.1%，理赔时长缩短 22.8%，服务质量明显提升；随着公司交付质量的稳步提升，有效促使了公司产品价格保持相对稳定的同时合同客户数稳健增长。
目前行业格局已进入“双寡头”阶段，稳定的格局下，直营快运赛道定价能力开始修复，进入提升产品力阶段。高端产业发展配合是直营快运未来发展方向，服务领先的德邦有望长期受益，收入增长及利润率有较大提升空间，将长期释放业绩。
盈利预测和投资评级 根据最新披露的年度报告，并考虑德邦集团宏观经营环境的影响，我们调整了盈利预测，我们预计德邦股份2023-2025 年营业收入分别为 348.25 亿元、 405.58 亿元与 449.95亿元，归母净利润分别为 10.37 亿元、 13.85 亿元与 16.21 亿元，2023-2025 年对应 PE 分别为 16.62 倍、 12.44 倍与 10.63 倍。 维持“买入”评级。
风险提示 宏观经济增长放缓、整合进度不及预期、协同效应与规模效应不及预期、价格战重启、成本优化推进放缓
