业绩略超预期，航空链长地位凸显

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中航沈飞(600760)

投资要点

事件：4月18日公司发布2022年年报，2022年实现营业收入415.98亿元，同比增长19.93%；归母净利润23.05亿元，同比增长34.55%；扣非归母净利润21.92亿元，同比增长37.07%，略超预期。

需求景气+效能提升，净利率再创新高。1）收入端，2022年实现营业收入415.98亿元，同比增长19.93%；2022Q4实现收入113.19亿元，同增18.22%，产品交付稳步提升。航空制造业务实现收入412.54亿元，同增20.35%；毛利率9.98%，同减0.02pct。2）利润端，2022年公司实现归母净利润23.05亿元，同比增长34.55%；2022Q4实现归母净利润5.65亿元，同增92.65%。3）盈利能力方面，2022年公司实现毛利率9.95%，同增0.19pct；销售净利率5.56%，同增0.58pct，创历史新高。报告期内公司运营质效持续优化，实现经营业绩稳健增长。

三费占比下降，费用管控能力持续提升。2022年公司期间费用率为3.28%，同比减少0.37pct，其中销售费用为0.18亿元，同比下降16.46%，主要是展览费减少所致；财务费用为-2.88亿元，同比下降15.44%，主要是汇兑净收益增加所致；管理费用为8.94亿元，同比增加10.48%，主要是职工薪酬增加所致；研发费用为7.40亿元，同比增加11.69%，伴随新装备研制加速和研发投入持续加大，核心竞争力有望进一步提升。

积极备产备货，业绩释放可期。截至报告期末，公司经营活动净现金流量净额为26.78亿元，同比下降73.60%，主要系本年部分货款延迟到2023年1月收到所致。截至报告期末，公司存货、应付账款金额为121.73亿元、147.70亿元，较年初增长30.95%、45.98%，主要是为下年生产交付的产品储备的存货增加所致和应付材料款增加所致，或表明公司备产备货积极，行业高景气有望延续，业绩有望持续稳健增长。合同负债为221.09亿元，同比下降39.95%，主要系是前期预收款随产品销售在当期确认收入所致。在建工程12.68亿元，同比增长31.71%，主要系固定资产投入增加所致。

纵向拓展+战略合作，链长地位进一步稳固。1）纵向拓展：2022年4月，公司收购吉航公司60%股份并增资，成为其控股股东，进一步巩固航空维修和零配件制造业务，有望带来收入扩容。2022年吉航公司实现收入8.7亿元（yoy+26.3%），净利润0.4亿元（yoy+128.7%），公司积极搭建维修保障体系有望打开后市场空间；2）战略合作：2022年9月，沈飞公司、沈飞新区政府、沈阳航产集团三方共同签订了《战略合作框架协议》，将协同推进航空复材加工、钛合金成型及增材加工、沈阳航空智造生产基地等首期重点项目建设，并围绕航空、航天领域投资建设及招引更多项目落地，有望引领航空产业链和供应链优化。2022年沈飞公司实现收入407.1亿元（yoy+19.8%），净利润22.3亿元（yoy+36.5%），充分发挥链长作用并持续优化供应链配套效率与质量。

放量提效，业绩有望持续兑现。1）公司跨代产品具备深度谱系梯次，新型号交付增长带动业绩持续向上。在十四五我国军机“补量”和“提质”的迫切需求下，公司作为唯一歼击机/舰载机上市企业，跨代产品具备深度谱系梯次，伴随新型号交付增长有望带动收入持续扩容。2）二期股权激励叠加规模及范围经济，盈利能力有望持续提升。股权激励推动内部利润释放意愿，公司成为首个净利率突破5%瓶颈的航空主机厂，未来叠加产品结构持续优化以及多批次产品带动规模/范围经济，公司盈利水平有望进一步提升。3）聚焦制造-维保核心能力，战略合作推进“大协作”持续升级。“小核心大协作”推进公司聚焦核心能力建设，纵向拓展+战略合作推进产业链转型升级、完善供应链管理机制。

投资建议：考虑军品订单波动以及增值税政策调整可能对公司产生影响，我们下调公司盈利预测，预计公司2023-24年收入分别为500.78亿元、611.89亿元（前值为549.17/680.40亿元），新增2025年收入728.89亿元；2023-24年归母净利润分别为27.93亿元、34.56亿元（前值为29.53亿元/37.41亿元），新增2025年归母净利润42.29亿元，对应EPS分别为1.42元、1.76元、2.16元，对应PE分别为39X、32X、26X，作为国内歼击机龙头企业之一，将充分受益于军机放量，维持“买入”评级。

风险提示：军机列装进度不及预期；新产品开发不及预期；税改政策不及预期；业绩预测和估值判断不达预期风险。

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