输配电设备+取向硅钢，产业链一体化优势逐步凸显

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望变电气(603191)

深耕输配电领域，取向硅钢业务快速发展。公司前身系长寿金凤电器制造厂，2022年4月28日在上海证券交易所主板上市，主营业务分输配电及控制设备板块和取向硅钢板块两部分。输配电及控制设备主要包括电力变压器、箱式变电站、成套电气设备，广泛用于农、工、商业及居民用电领域。取向硅钢产品主要包含一般取向硅钢（CGO）和高磁感取向硅钢（HiB），是生产变压器及各类电机所需的主要原材料之一。营收方面，2022年取向硅钢及输配电及控制设备业务的营业收入分别同比增长45.46%和15.61%，带动整体营业收入同比上涨31%；归母净利润方面，2022年公司实现归母净利润2.98亿元，同比增长67%。

取向硅钢业务高速发展。取向硅钢主要用于变压器（铁心）的制造，是变压器的核心材料，其性能一般通过铁损、磁感等指标界定，通常可以通过牌号区分。数字越小代表牌号越高，性能越好。目前高牌号主要为90及以上牌号，主要有90、85、80等。由于进入门槛较高，取向硅钢行业出市场相对集中。2020年我国生产取向硅钢的主要企业有宝钢股份、首钢股份、包头威丰、望变电气、宁波银亿和浙江华赢，合计产量达到127.8万吨，占全国当年取向硅钢产量的81.1%。截至2022年，我国取向硅钢产能为209万吨。我们预估2023-2025年国内将新增取向硅钢产能合计44万吨，2025年末我国取向硅钢产能有望达到253万吨，其中望变电气取向硅钢产能有望达到18万吨。综合电源端、电网端、存量迭代和净出口的需求，我们估计2023-2025年我国取向硅钢的总需求量的缺口将分别达到34.5、20.4和17万吨，随着24和25年取向硅钢新增产能的逐步释放，缺口有所收窄，但总体而言我国取向硅钢市场供需仍处于相对较紧张的状态。

输配电及控制设备景气度上行。“十四五”期间，国家电网计划投入电网投资2.4万亿元推进新能源供给消纳体系建设；南方电网的电网建设将规划投资约6700亿元。电网投资提速不仅是促进经济稳定增长的重要手段，也是新型电力系统建设的要求。从电力投资趋势来看，目前电网饱和程度尚不及电源，我们认为十四五期间电网投资有望再次加速。输配电及控制设备主要应用于电力系统和下游用电企业的电能传输和电能控制等，电网投资将带动输配电及控制行业增长。公司的输配电及控制设备主要生产110KV及以下变压器（主要应用于电力配电网环节）、35KV及以下开关柜及箱变产品，也是全国唯一打通上游关键原材料的输配电及控制设备企业。公司的募投项目包括智能成套电气设备产业基地建设项目、110kV及以下节能型变压器智能化工厂技改项目、低铁损高磁感硅钢铁心智能制造项目。项目建成后，公司在输配电及控制设备领域的产能有望进一步提升，进一步满足市场需求。

盈利预测与估值：公司在输配电领域有扎实的基础，同时取向硅钢业务产能提升叠加高牌号取向硅钢占比的提升有望为公司带来一定估值溢价，我们预计公司有望实现归母净利润3.69、5.39和6.96亿元，分别同比增长23.79%、46.12%和29.1%。我们给予公司2023年25倍PE，对应目标价27.7元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：下游行业周期性波动的风险、原材料价格波动的风险、应收账款金额较大的风险、项目建设风险、测算具有主观性等

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