医药生物胰岛素专题：集采出清拐点来临，创新管线估值重塑

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投资要点

胰岛素市场空间广阔，胰岛素类似物成为主要驱动力。糖尿病属于慢性疾病，需要长期用药，而胰岛素是糖尿病患者的终极用药。据IDF数据，我国糖尿病患者人群1.41亿，其中选择胰岛素治疗的患者大概有1000万，预计2030年我国糖尿病人群将达到1.64亿，其中选择胰岛素治疗的患者大概有2930万。根据弗若斯特沙利文，预计2030年胰岛素市场规模将达到711亿元，2021-2030年CAGR8.5%，其中三代胰岛素将达到612亿元，2021-2030年CAGR12.62%。

胰岛素集采出清在即，重回双位数增长。2022年5月国家第六批集采（胰岛素专项）开始实行降价。企业采取相对温和的报价策略以确保企业在保持稳定合理利润的同时还能继续加强对市场的开拓、提升对患者的服务、以及加大对未来创新研发的投入，同时仍有近50%的胰岛素市场份额未纳入本次集采报量，头部企业凭借优良的产品品质和售后服务发力集采外渠道市场，大幅增加销售量，市场份额将会得到较大的提升。胰岛素企业尤其是头部实现以量补价，我们预计23Q2开始收入陆续实现正增长。其中二代胰岛素（重组人胰岛素）保持个位数增速，三代胰岛素（甘精、门冬等）实现高速放量成为主要驱动力。后续重点关注第二轮胰岛素集采价格走向。

创新药管线渐进收获，估值有望重塑。胰岛素集采影响出清、现金流逐渐稳定，同时企业聚焦创新优势领域，研发管线稳步推进，形成胰岛素、糖尿病、内分泌、代谢等闭环圈优势，管理团队、研发管线、创新体系发生明显边际变化，创新管线估值有望重塑。其中GLP-1赛道正处高景气，胰岛素企业凭借销售终端优势、工艺研发优势、产能布局优势等，将在GLP-1研发、生产、商业化占据一席之地。

通化东宝：打造糖尿病全方位龙头，积极布局三代/四代胰岛素，重点推进GLP-1药物利拉鲁肽、司美格鲁肽等重磅品种，同时引入痛风新药等，进一步夯实内分泌领域龙头地位。

联邦制药：积极推进三代/四代胰岛素研发，自主研发利拉鲁肽、司美格鲁肽、三靶点等，除糖尿病适应症外积极推进减肥、NASH等适应症开发，在国产厂家中进展靠前。

甘李药业：重点推进胰岛素复方制剂GZR101、第四代胰岛素类似物GZR4和新型GLP-1药物GZR18。多管线的创新研发布局为糖尿病患者提供更多优质的治疗选择，进一步扩大在糖尿病治疗领域的影响力。

投资建议：建议关注布局在二代胰岛素占据一定市场份额、有望通过集采进一步扩大份额的企业，如通化东宝、联邦制药；同时布局三代胰岛素及四代胰岛素的创新企业，如甘李药业。

风险提示：二代胰岛素竞争加剧的风险；新产品获批不及预期的风险；药品招标降价的风险；研报使用信息更新不及时的风险。

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