海外策略专题报告：高利率悬挂正当时，股债双牛一触即发

投资要点

高利率悬挂正当时：加息渐止，降息尚远

加息渐止：美国通胀虽有反复但仍在波折下行通道，不足为惧；非农就业连续两个月回落，就业市场逐步降温。再度加息空间必要性降低；

(资料图)

降息尚远：经济韧性犹存，通胀离目标水平还有距离，降息还需等待，预计最早于2024年二季度启动；

高利率悬挂：周五杰克逊霍尔全球央行年会成为重要观察窗口，加息结束预期逐步夯实，美国进入高利率悬挂周期。

股债双牛乘风而至：高利率悬挂多有股债双牛

历史复盘：美国共经历过四次明显的高利率悬挂，分别是1995年、2000年、2006年和2018年，期间都是先股债双牛、后股债分化。

定价逻辑：高利率悬挂初期美股和美债同步走强的根源是加息停止之后的资产定价逻辑不同，甚至有些矛盾。美股受益于加息压制消除和经济韧性支撑，美债则是提前进行宽松交易，股债双牛随之而至。之后更顺的逻辑成为定价主导，股债走势再度分化。

启动时点：每轮加息结束的终点和股债双牛的起点临近，甚至多次是近乎一致（平均间隔8天）。除了1995年加息结束前、股债双牛行情就开启外，其他三次均是在加息结束、利空因素出尽之后。

行情演绎：股债双牛平均周期是8.5个月，后续取决于宏观经济和风险事件演化。若宏观经济韧性上修，债熊股牛；若出现风险事件则会拖累股市下行，债牛股熊。1995年和2006年是PMI、零售增速回升结束债牛，2018年那轮则是突发疫情冲击，股牛戛然而止。

行业选择：金融、电信、信息技术和消费在股债双牛行情中有不错的表现。

本轮美国股债双牛正在路上，债牛长于股牛

当前：美国经济韧性犹存，通胀压力已有缓和，加息基本结束，高利率悬挂期间的股债双牛格局有望再现。

本轮高利率悬挂确认后，美股阶段性反弹可期，但受制于较高位的估值压制，且标普ERP位于近20年以来的新低，持续时间和反弹空间预计有限。反观美债突破4.3%，已升至2008年以来高位，加息确认结束后，多头有望加速回补。后续衰退虽迟终至，债牛行情更值得期待。

展望：美国经济脆弱性仍存，衰退仍值得警惕，股债双牛后再度分化，美债性价比优于美股。

就业市场降温：BLS持续下修和服务业职位空缺环比下降，劳动力市场边际降温迹象显现。

消费韧性减弱：居民杠杆回升，超额储蓄消耗，消费韧性支撑逐步减弱。

地产反弹而非反转：地产高频再度回落，地产周期更多是底部反弹而非周期反转，软着陆挑战仍存。

小结：股债双牛重现在即，但衰退虽迟终至，债牛长于股牛，美债性价比高于美股。

风险提示

经济数据超预期，货币政策超预期，地缘政治风险再起

关键词