外销逐步修复，有望充分受益于三轮反倾销

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梦百合(603313)

投资要点

事件：公司披露2023年中报，业绩逐步修复。公司2023上半年实现营业收入36.01亿元，同比-11.82%；实现归母净利润0.98亿元，同比+16.68%；扣非后归母净利润0.94亿元，同比+60.13%。分季度看，Q1/Q2分别实现营业收入16.99/19.02亿元，同比分别-20.74%/-1.95%；实现归母净利润0.17/0.81亿元，同比-45.58%/+52.99%。

内销高增，欧洲地区修复较快。外销方面，23H1收入29.29亿元，同比-15.8%；其中北美收入20.64亿元（其中MOR收入9.24亿元），同比-19.14%；欧洲收入7.12亿元，同比-9.42%。单Q2来看，外销23Q2收入15.17亿元，同比-7.3%；其中北美收入10.9亿元，同比-12.4%；欧洲收入3.85亿元，同比+7.7%。Q2外销边际修复，其中欧洲修复节奏较快。内销方面，23H1收入5.67亿元，同比+19.57%；其中23Q2收入3.29亿元，同比+36.1%。内销分渠道来看，23H1线上收入1.19亿元，同比+64.98%；经销店收入1.7亿元，同比+6.19%，梦百合品牌门店数量较去年末增加170家至1481家。

盈利能力改善明显。2023H1公司销售毛利率同比+7.05pp至36.05%，其中，北美毛利率同比+5.85pp至36.87%；欧洲毛利率同比+3.06pp至31.67%；境内毛利率同比+14.56pp至41.67%。海外毛利率回升主要受益于成本改善及订单修复产能利用率提升，内销快速成长步入正轨，毛利率提升显著。23H1销售净利率同比+1.62pp至4.47%。期间费用率同比+4.32pp至29.66%；其中，销售费用率+4.19pp至21.54%;管理费用率（含研发费用率1.38%）同比+0.49pp至8.98%;财务费用率同比-0.36pp至-0.86%。

现金流表现靓丽。2023H1公司实现经营现金流4.27亿元，较22H1（0.2亿元）大幅改善；经营现金流/经营活动净收益比值为386.83%；销售现金流/营业收入同比+4.25pp至102.2%。经营效率方面，23H1净营业周期99.95天，同比上升9.21天；其中，存货周转天数131.44天，同比上升10.39天；应收账款周转天数69.94天,，同比上升15.51天；应付账款周转天数101.44天，同比上升16.7天。

美国工厂基本实现盈亏平衡，三轮反倾销有望催化美国工厂订单增长。23H1公司美国南卡子公司实现营业收入2.3亿元，美国AZ子公司实现营业收入1.9亿元，基本实现盈亏平衡。近期，美国发起床垫第三轮反倾销调查，涉及波斯尼亚和黑塞哥维那、保加利亚、缅甸、印度、印度尼西亚、意大利、科索沃、墨西哥、菲律宾、波兰、斯洛文尼亚、西班牙和中国台湾十三个国家和地区。若反倾销调查落地，以上地区被征收惩罚性关税，公司美国工厂可承接相应订单，充分受益于美国床垫市场制造回流。

投资建议：公司外销订单步入修复通道，美国工厂有望充分受益于三轮反倾销，内销收入快速增长，逐步步入正轨。我们预计2023-25年公司归母净利润为2.60、4.52、6.23亿元（2023-24年前值为3.38、4.83亿元，根据中报业绩及考虑到海外需求修复节奏尚存一定扰动，业绩有所下调），对应PE估值为21、12、9，维持“增持”评级。

风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险

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