2023年中报点评：护肤业务增长稳健向好，静待海外压力缓解释放增长更多动力

上海家化(600315)

【资料图】

事件：公司发布2023年中报：公司23H1实现营业收入36.29亿元/yoy-2.30%，实现归母净利润3.01亿元/yoy+90.90%，净利率为8.29%/yoy+4.05pct；单Q2看，公司23Q2实现营业收入16.50亿元/yoy+3.26%，实现归母净利润0.71亿元/yoy+269.22%，净利率为4.28%/yoy+6.89pct。

分品类看：护肤类目稳健增长，海外经营压力扰动影响母婴类目表现。

1）护肤类目：核心品牌表现向好驱动类目稳健增长。23H1护肤类目实现营收8.71亿元/yoy+7.16%/占比24.06%。

①玉泽：油敏霜爆品实现优异“双面霜”策略塑造品牌竞争力。23H1收入实现双位数增长，品牌心智持续夯实，打造分型肌肤护理解决方案，推出新品油敏霜，油敏霜618期间线上销售量达24万件，成为TOP1单品，下半年将推出“干敏霜”升级版，通过“双面霜”产品策略提升玉泽面霜品类市场份额。

②佰草集：通过产品聚焦以及品牌营销驱动表现改善。品牌通过聚焦头部产品（太极&新七白系列旗舰店的占比达70%）加强宣传投入（官宣代言人并联动天猫大牌日）等因素的驱动之下，品牌招新效率不断提升，线上渠道实现更优增速。

2）个护家清类目：线下部分渠道经营承压影响核心品牌表现。23H1个护家清类目实现收入17.24亿元/yoy-0.5%/占比47.59%，六神聚焦“产品升级化、传播年轻化、渠道数字化”，新品“驱蚊蛋”、“清凉蛋”618大促期间电商销售破22万件，为天猫驱蚊水热卖榜TOP2，线下受到部分KA商超客户出现基本面风险、个别零售终端/经销商存在低价出货情况，叠加上半年平均气温较往年偏低导致六神品牌表现稍弱，未来随着新品持续推动渠道和新客拓展，品牌增速表现有望改善。

3）母婴类目：海外经营压力影响母婴类目表现。23H1母婴类目实现收入9.11亿元/yoy-10.91%/占比25.14%，其中海外子公司AbundantMeritLimited实现收入7.87亿元/yoy-12.62%，净利润率7.55%/yoy-2.21pct，主要源于年初以来英国通胀压力持续加大影响消费意愿，同时喂哺品类竞争加剧，经销商降低库存，导致收入及毛利同比下降。

分渠道看：海外业务明显承压，国内线上业务拉动增长。

1）国内线上渠道：实现收入9.83亿元/yoy+11%。其中，电商渠道/特渠分别同比增长13%/2%。2）国内线下渠道：实现收入18.53亿元/yoy-4%，其中商超/百货/CS渠道分别同比-4%/-22%/+14%，线下渠道增长承压或源于部分线下渠道自身经营情况不佳导致渠道流量持续下滑。3）海外业务：海外线上/线下分别实现收入3.35/4.51亿元，同比分别-7%/-16%。

以费用投入驱动高毛利类目增长，短期非经常性收益增长推升净利率。公司23H1年毛利率/期间费用率/净利率分别为60.25%/53.94%/8.29%，同比分别+0.34/+0.33/+4.05pct，公司通过加大品牌投入驱动高毛利护肤品类收入增长，结构性提升了毛利率；公司投资的平安消费科技基金（一期和三期）公允价值变动同比增加推动公允价值变动净收益率提升2.82pct达1.89%，贡献部分净利润率提升；费用率方面，23H1年销售/管理/财务/研发费用率分别为43.52%/8.35%/-0.07%/2.14%，同比分别+0.27/-0.25/-0.07/+0.37pct，整体费用率保持稳定。

盈利预测与投资评级：公司具备覆盖多品类的品牌矩阵，23Q2以来通过经营策略转变、加大营销投入为品牌获取优质新客，国内业务明显回暖、实现恢复性增长；海外业务受经济环境因素影响短期承压，我们认为可期待业务调整后改善效果。我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为7.11/8.40/9.56亿元，同比分别增长50.7%/18.1%/13.8%，对应PE分别为25/21/18X，维持“买入”评级。

风险因素：消费力恢复不及预期、新产品推广销售效果不及预期、部分渠道恢复趋势不及预期。

关键词