春节假期前后，二手房市场的交易回升，市场温度逐渐提升。2月20日，高盛将中国高收益地产美元债今年违约率的预测由28%下调至19%。根据以往经验，伴随政策的放松，这些迹象似乎预示着行业的寒冬已过，春意可期。然而，面对这些现象，市场并不像前几轮地产复苏那么兴奋了，对政策的实际刺激效果也存在分歧。或许在多数人记忆中，从未出现过“人口负增长”。也没有经历过楼盘无法交付的窘境。在经历过国内地产近30年来最大幅度的下滑之后。人们似乎不敢笃定：曾经记忆中的地产复苏还能回来吗？
如何理解2022年的地产销售？
(相关资料图)
2022年，国内商品房销售面积最终定格在了13.58亿平米。尽管与前三年平均17亿平米以上的销售量无法同日而语。但这个数据的重要意义在于告诉我们：在许多不利因素的共同作用下，楼市真实需求大概是什么体量？
首先，在房价持续调整之下，我们预计投资、投机、透支性需求占比不会太高。此外，去年楼市面临的房企风险暴露、经济承压、美联储加息等外部因素是较为极端的，表明购房者需求是较为迫切的，且购房行为基本反映真实居住目的。在2022年销售数据“充分挤水”的背景下，我们不禁思考：随着内外部环境的改善，2023年的销售还会更差吗？
我们回溯历史上的3轮周期对应政策环境，来思考去年行业的大幅下滑的原因，和未来合理的需求水平。2005至2008、2009至2015、2016至2021三轮地产周期调整，需求中枢分别经历了6亿平、11亿平、17亿平的时代。2009-2015年，棚改实物安置为主，需求中枢稳定于10-12亿平。2015年后，货币化安置大幅提升，PSL大规模投放、房价快速上涨。创造出一部分投机、透支性需求，我们测算：最高时此类需求或达3亿平/年。对应第3轮周期17亿平米的需求中枢来看，明显存在一定“虚胖”。伴随货币化安置的“退潮”，透支性需求回落。2022年的地产下行更像是向真实需求中枢的靠拢。我么认为，当下，政策重新回到实物安置为主，市场需求有望回归至09-15年间中枢水平较为合理。
如果信心、预期拐头，过度悲观还合理吗？
我们再来观察一下，作为真实的需求端，居民购买力潜力如何？首先，现阶段需求端政策已经不是制约销售释放的主要因素，因为限购、限贷在全国仅剩个别城市、区域未作明显调整。而数据显示，自2022年中期以来，地产出台放松政策的力度较之前明显提升。
而购买力或也不是居民购房行为的主要限制，因为首付比例政策充分调整，且居民储蓄2022年新增17.84万亿，是2021年的约1.8倍。我们预计真正制约销售释放的主要因素，更多的或是居民对于未来的信心和对房价的预期。随着宏观经济复苏，居民收入、消费信心有望逐步恢复，叠加高层对于房地产行业支柱产业的定调，居民房价预期有望持续修复。在思考了2022年销售反映的真实需求，以及居民潜在的购买力之后。我们认为2023年楼市有望走入复苏通道，预计全年商品房销售面积同比增长0-5%。
而现阶段短期数据也正在逐步验证复苏逻辑。新房方面，春节后62城商品房成交面积降幅收窄至15%-30%区间。二手房方面，春节后第3周，18城二手房成交面积较22年同期同比增长28.2%，回暖明显。
我们认为无论是政策有效性、政策空间，还是稳融资力度和销售预期上，地产行情或依然存在认知差，这也有望成为后继行情延续的动力。至于市场所担心的不利因素如人口出生率下滑、城镇化率提升放缓等等，实际上是一些慢变量，在1-2年内或难以有较大变化。
不可否认，在人口与社会结构变化的大趋势下，地产行业已然步入了平稳的发展阶段。无法期待它像城镇化早期那样维持高速增长。但斗转星移，时间不会驻足，依然会翻开新的一页。
4个认知差持续推动地产行情，3条思路推荐标的
我们认为地产行情认知差尚未完全修复，推荐标的关注3条思路市场对于地产板块4个认知差（政策有效性、稳融资力度、政策空间、销售预期）尚未完全修复，选股思路围绕以下3个维度：①信用修复、②格局优化、③销售复苏，具体包括：1)优质民企信用修复，建议关注新城控股、金地集团；2)区域竞争格局优化，建议关注天地源、滨江集团、华发股份；3)行业销售复苏，建议关注保利发展、招商蛇口、我爱我家。此外，建议关注金融支持租赁市场的受益标的，万科A、龙湖集团。
风险提示：1）证券市场波动、政策推进节奏及施行效果等存在不确定性。2)信用修复、格局优化及行业复苏可能存在不及预期的风险3)宏观环境变化可能对房地产行业及公司的运行产生影响
