(资料图片仅供参考)
中国重汽(000951)
投资要点
行业维度：宏观经济发展驱动销量中枢上移，政策是重要外力；2023~2025年销量预计分别为89/121/132万辆。国内重卡行业销量在成长&周期&政策等三重因素下呈现波动上升趋势，本质映射为国内宏观经济不断发展的长期趋势。1）总量维度：重卡保有量由反应社会运力需求的GDP总量决定，重卡年销量=Δ保有量+报废量，即由经济（GDP）增速决定的重卡保有量与报废率共同影响，最终消费/资本形成板块分别影响物流/工程重卡运力需求，经济环境&使用寿命&排放标准等因素共同影响重卡报废比例。2000年以来国内重卡销量核心反映由经济短周期波动&政策外力因素带来的运力供需关系的周期波动，结合经济发展周期判断，当前处于周期底部位置。2）格局维度：国内重卡格局相对稳固，近十年CR5超80%，重汽/陕汽/一汽/福田/东风保持行业领先。
公司维度：重卡整车制造龙头，以卓越管理+领先技术为核心竞争力：
1）国有控股股权稳定，外资参股提升技术。中国重汽为山东重卡旗下核心重卡制造公司，国有控股；德国曼为公司第二大股东，入股形式保障公司发展早期技术稳定投放；2）市占率稳定行业龙头。产品内销/出口并举，集团/重汽A股市场份额分别围绕20%/13%波动。3）财务角度，公司毛利率/净利率中枢分别10%/3%，盈利能力稳定；2012年以来公司期间费用率整体呈现下滑趋势，管理能力卓越，降本增效成效显著。
产品/技术/渠道三重优势加持，有望充分受益行业上行红利：1）产品覆盖全面：重汽A股拥有黄河、豪沃等品牌系列车型，售价覆盖20~200万元全价格带，是我国卡车行业驱动形式及吨位覆盖较全的企业。2）技术持续提升保证领先。公司先后与斯太尔-德国曼-潍柴进行技术合作，斯太尔/德国曼技术加持下，重汽逐步完成核心技术自主可控，重启与潍柴合作后，在大排量发动机/新能源/智能化等领域持续深化技术研发，持续位于行业领先水平。3）渠道维度：国内300余家经销网络+海外成熟组装工厂/销售门店配置，海内外渠道布局全面，销售体系成熟。
盈利预测与投资评级：看好重卡行业周期上行背景下龙头表现。我们预计公司2022~2024年营业总收入为304/409/573亿元，归属母公司净利润为2.22/10.02/14.22亿元，分别同比-79%/+367%/+37%，对应EPS为0.2/0.9/1.2元，对应PE为90/19/14倍。选取A/H三家重卡整车同业公司作为中国重汽的可比公司，可比公司估值均值为213/13/10倍。鉴于中国重汽持续保持国内重卡整车制造行业龙头位置，我们认为中国重汽应该享受更高估值溢价，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：重卡行业复苏不及预期；原材料价格大幅波动。
