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恩捷股份(002812)
事件说明。 2022 年 3 月 2 日，公司发布 2022 年年报， 全年实现营收 125.91亿元，同比增长 57.73%，实现归母净利润 40.00 亿元，同比增长 47.20%，扣非后归母净利润 38.40 亿元，同比增长 49.58%，整体业绩处于业绩预告中值，符合预期。
Q4 业绩短期承压。 营收和净利： 公司 2022Q4 营收 33.11 亿元， 同比25.27%，环比-6.02%，归母净利润为 7.74 亿元，同比-18.90%，环比-35.80%，扣非后净利润为 7.28 亿元，同比-22.46%，环比-37.84%。 毛利率： 2022Q4 毛利率为 42.73%，同比-10.34 pcts，环比-6.34 pcts。 净利率： 2022Q4 净利率为 24.43%，同比-14.70 pcts，环比-11.75 pcts。 费用率： 公司 2022Q4 期间费用率为 16.15%，同比变动 6.76 pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 0.56%、 1.67%、 8.92%、 5.01%，同比变动-0.15pct、 -0.40 pct、 3.55 pcts和 3.77 pcts。
出货量同比高增，单平净利保持稳定。 出货量方面， 公司 22 年全年出货约47 亿平，同比增长约 57%， Q4 出货 12 亿平，环比降低 4%。 单平净利方面，公司 22 年隔膜年单平净利为 0.83 元/平， 同比略有增长， Q4 单平净利约 0.64元/平米，环比降低超 30%，公司 Q4 单平净利降低的主要原因为： 1.受疫情影响，下游客户排产受阻； 2.财务费用增加，主要来自银行贷款计提； 3.冬季能源费用的提升。 23 年我们预计公司出货 65 亿平，单平净利维持稳定， 单平净利维持稳定的主要原因为： 1.成本端， 公司在线涂布技术比例提升， 减少涂布前的收卷、 分切等流程， 实现降本增效； 2.收入端，在线涂覆技术产能释放，涂覆隔膜占比进一步提升。
全球布局，加速产能扩张。 公司在上海、无锡、江西、珠海、苏州、重庆、常州、玉溪、荆门、厦门等地布局隔膜生产基地， 并在匈牙利建设首个海外锂电池隔膜生产基地，随着公司无锡，江西，重庆，苏州的多条产线建成投产， 截至22 年底， 公司产能规模达 70 亿平。 23 年，公司继续推进江苏、重庆、湖北、匈牙利等基地建设， 我们预计年底实现产能超百亿平。
投资建议： 我们预计公司 2023-2025 年实现营收 168.28、 220.65、 280.23亿元，同比增速分别为 33.7%、 31.1%、 27.0%，归母净利润为 55.51、 73.29、93.31 亿元，同比增速为 38.8%、 32.0%、 27.3%， 2023 年 3 月 3 日对应估值19、 14、 11 倍，考虑到公司行业龙头地位稳固，隔膜行业供给仍处紧平衡状态，公司盈利能力有望维持高位，维持“推荐“评级。
风险提示： 下游需求不及预期， 公司盈利能力不及预期， 国产设备进度超预期。
