银都股份(603277)
事件：公司发布2022年报&2023年一季报。
(相关资料图)
海运附加费下调拉低产品均价，2023Q1收入端短期承压
2022年公司实现营业收入26.63亿元，同比+8.30%，其中Q4实现营业收入5.44亿元，同比-26.56%。分产品来看：1）商用餐饮制冷设备：2022年实现收入19.85亿元，同比+6.82%；2）西厨设备：2022年实现收入4.31亿元，同比+13.54%。分地区来看：1）内销：2022年实现收入1.20亿元，同比-45.45%；2）外销：2022年实现收入25.13亿元，同比+14.41%，海外市场延续稳健增长。分销售模式来看：1）OBM：2022年实现收入20.21亿元，同比+12.85%；2）ODM：2022年实现收入6.00亿元，同比-3.67%。
2023Q1公司实现营业收入5.98亿元，同比-10.23%。我们判断一方面系2022年美国市场缺货，2022Q1公司收入基数较高，另一方面系1月份下调海运附加费，致使产品价格有明显下降。展望2023年全年，随着海运费逐步下降，叠加制冰机等新品放量，公司收入端有望加速增长。
海运成本上涨压制毛利率，净利率有较大上行空间
2022年公司实现归母净利润4.49亿元，同比+8.96%，其中Q4为0.78亿元，同比-8.80%。2022年公司销售净利率为16.86%，同比+0.10pct，盈利水平基本持平。1）毛利端：2022年销售毛利率为37.79%，同比-1.23pct，其中外销和内销毛利率分别为38.40%和32.42%，分别同比-2.12pct和+1.54pct，外销毛利率有一定下降，我们判断主要系海运成本上涨较多。2）费用端：2022年期间费用率为18.10%，同比-3.80pct，是净利率提升主要原因，其中销售、管理、研发和财务费用率分别同比-0.10pct、-0.04pct、-1.02pct和-2.63pct，财务费用率明显下降，主要系汇兑收益增加所致。
2023Q1公司实现归母净利润0.97亿元，同比-21.43%。2023Q1销售净利率为16.30%，同比-2.33pct。2023Q1销售毛利率为40.10%，同比-1.61pct，主要系海运成本仍处于高位。随着海运费逐步下降，公司后续毛利率有望持续提升。2023Q1期间费用率为22.03%，同比+3.24pct，其中销售费用率同比+3.52pct，我们判断主要系美国子公司会展费用开支较多。
趋于完善的海外渠道+新品布局，将推动公司持续稳步成长
相比日本星崎、Middleby等企业，公司营收规模较小，仍有较大提升空间。①海外渠道趋于完善：公司国内外渠道搭建基本完成，尤其海外渠道趋于完善，在国内更是主动去向工程端客户渗透；②布局新品：推出万能蒸烤箱、智能薯条机器人等智能化新产品，将有效补充公司的产品矩阵，有望成为公司新的业绩增长点；③产能：泰国生产基地的投产将进一步满足公司海外经营发展的需要，有利于公司国际市场的开拓，优化公司的产能及运输整合能力，并减少单一出口国带来的政策风险。
盈利预测与投资评级：考虑到海运费等影响，我们调整2023-2024年归母净利润分别为5.43和7.03亿元（原值6.22和7.81亿元），并预计2025年为8.53亿元，当前市值对应PE为14/11/9倍，维持“增持”评级。
风险提示：产品市场推广进度不及预期，竞争加剧，海运费上涨。
