投资要点
事件:美联储召开FOMC会议,加息25bps,联邦基金利率的目标范围升至5%-5.25%。
核心观点:美联储再次加息25bps,暗示将暂停加息,但并未完全排除继续加息。鲍威尔继续表示降息为时过早,美股普遍下跌。我们认为美国经济深度衰退的风险仍大,金融风险也可能推动美联储提前开始降息。
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暗示暂停加息,但并未完全排除继续加息。会议声明中删去了“继续收紧货币政策是合适的”,表示将考虑货币政策的累计效应、滞后性和金融状况,酌情进行。鲍威尔在记者会上进一步明确美联储尚未做出暂停加息的决定。但鲍威尔也指出,会议声明措辞的改动是有意义的。我们认为,这可以解读为对于市场在未来短期内的鸽派暗示,但并不是暂停加息的承诺。目前可以将暂停加息作为中性假设,但如果4月和5月的通胀超预期,美联储可能仍会继续加息。
继续否定降息预期,美股下跌。针对市场积极计价的年内开始降息的预期,鲍威尔延续了前几次会议的否认口吻,并进一步指出,通胀的下行不会非常迅速、需要时间,如果委员会的预测正确,美联储不应该也不会降息。此次会议对于未来长端的指引更偏鹰派。鲍威尔发言后,美股三大指数普遍下跌。然而,联邦基金利率期货显示,债券市场并未听从美联储的指引,仍继续计价9月开始降息。
美联储认为软着陆仍有可能。鲍威尔认为,此次的劳动力市场降温过程中,失业率可能不会像以往一样出现大幅上升,软着陆仍有可能。原因是25-54岁人群的劳动参与率回升,支撑了劳动力供给恢复,推动工资增速和职位空缺数下降。从会后长端美债收益率和原油价格的下跌,以及作为避险资产的国际黄金价格的上涨来看,市场并未信服鲍威尔对软着陆的判断,认为经济下行风险仍大。
我们认为,按照目前指引下的中性政策利率路径,美国经济很可能出现“滞胀”式的深度衰退。虽然信贷条件已有明显收紧,但在前期大规模货币宽松、近期商业银行救助工具导致的实质性扩表、市场的浅衰退预期下,金融条件的收紧并不充分,考虑到直接融资才是美国企业的主要融资方式,金融条件的宽松意味着货币紧缩对房地产、金融以外的行业的效力尚不显著。另一方面,就业数据具有滞后性,虽然一季度整体的居民收入及消费数据较好,但3月的单月消费数据已有明显下滑趋势。
金融风险仍是重要变量之一。鲍威尔表示,硅谷银行发生挤兑的速度快于历史规律,需要反思监管规则。摩根大通银行对于第一共和银行的收购是例外事件,金融系统需要不同规模的银行。在回答记者提问时,鲍威尔也承认了,将金融稳定和其他货币政策目标用不同工具处理的“分离准则”具有局限性。从历史经验来看,美联储加息导致国际货币市场的流动性收紧幅度大于美国国内,且局部性的流动性危机也可以通过资产负债表大规模快速传染,往往难以防范。除了经济下行风险以外,金融风险更有可能成为推动美联储在年内提前转向降息的关键因素。
风险提示:
1)就业市场偏紧可能导致美国通胀回升;
2)欧央行加息可能加剧欧洲金融市场风险。