聚焦：非银金融非银金融行业：上市险企2023年一季报综述-负债端拐点显现，资负共振逻辑逐步验证

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本期内容提要:

新会计准则实施，资产端和负债端均有重大影响。新金融工具会计准则与原准则相比，主要变化包括两方面：1）一是金融资产分类由“四分类”改为“三分类”；2）二是金融资产减值计提由“已发生损失法”改为“预期信用损失法”。新保险合同准则与原准则相比，主要变化包括三方面：1）一是原准则下保费收款一次性全额确认为收入，新准则下保费收款在整个保险期间逐期确认收入，并剔除其中的“储蓄”成分（即现金价值）2）二是原准则下负债评估的折现率使用750天移动平均国债收益率曲线，收益率曲线变动影响计入当期损益；3）三是新准则按照利润来源，区分承保业绩和投资回报业绩分别列示。我们认为新会计准则实施后，对于主要会计指标影响各异，但整体来看上市险企的净利润、净资产的波动校对较大，对于资产负债的影响相对较小。

负债端：寿险改革效果显现，财险维持稳健增长。1）寿险及健康险：清虚提质效果显现，新业务价值表现亮眼，新业务价值恢复同比正增长。1Q23新业务价值同比增长：友邦（yoy+28.0%）>太保（yoy+16.6%）>平安（yoy+8.8%）>国寿（yoy+7.7%），一季度新单有所分化，但整体呈现逐月复苏态势。新会计准则下，各大险企“保险服务收入”大多实现同比正增长。2）财险保费维持快速增长，整体延续高景气表现。1Q23人保财、平安财和太保财综合成本率COR分别为95.7%、98.7%和98.4%，分别同比-0.9pct、+2pct和-1.2pct，头部险企持续强化品质管控，综合成本率整体不断优化。寿险显现拐点，财险依旧稳健。我们认为在宏观经济逐步复苏企稳的背景下，居民消费预期有望逐步回暖，寿险负债端表现有望持续回暖。

渠道人力端：队伍整体量稳质升，渠道转型走向正轨。1）个险逐渐企稳，队伍专业能力和产能逐步提升。截至1Q23，国寿总销售人力72.2万人，其中个险销售人力66.2万人，环比2022年末基本持平，队伍规模企稳迹象明显；太保寿险核心人力规模企稳，核心人力占比同比提升，核心人力月人均首年佣金收入、核心人力月人均税前收入均同比大幅提升。我们预计各大寿险公司个险渠道规模仍继续压缩，但整体幅度将逐步收敛。2）银保渠道持续发力，价值贡献不断提升。平安寿险银保1Q23新业务价值实现同比大幅增长，太保寿险聚焦芯银保转型，1Q23新保期交保费规模29.06亿元，同比+399.1%。

利润端：新准则下净利润表现亮眼。主要上市险企按照新准则进行重述后，1Q23归母净利润均实现同比正增长：中国人保（yoy+230%）>新华保险（yoy+114.8%）>中国平安（48.9%）>中国太保（+27.4%）>中国人寿（18.0%）。营收方面，主要上市险企1Q23营收同比普遍实现较快增长：平安（yoy+30.8%）>太保（yoy+19.4%）>国寿（yoy+18.4%）>新华（yoy+17.4%）>人保（yoy+8.0%）。

资产端：宏观经济逐步企稳助力资本市场回暖。2023年一季度上证综指、沪深300指数表现好于去年同期，长端利率中枢亦有所抬升，各大险企投资回暖。1Q23总投资收益率：国寿/平安/太保/新华分别为4.21%/3.3%/5.6%（简单年化）/5.2%，分别同比+0.33pct/+1pct/+1.6pct/+1.2pct，年化总投资收益率均实现同比增长，投资表现回暖夯实险企利润基础。

未来展望及建议：各大险企持续清虚改革，当前时点效果已开始逐步显现。板块自年初以来估值整体回升，但是整体看板块估值仍处于历史较低区间，我们看好行业回暖带来的板块阶段性行情和长期配置价值。我们建议重点关注“长航”行动效果持续显现的改革先锋【中国太保】，存量客户丰富且医疗健康生态圈持续发力的【中国平安】，以及业绩增长稳健、COR不断改善的【中国财险】。

风险因素：经济增长不及预期、长期利率下行超预期、险企改革不及预期、资本市场波动对业绩影响的不确定性、监管政策收紧等

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