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中报业绩展现积极信号,期待下半年低基数表现及免税新政机遇

2023-07-10 10:30:05      来源:研报中心

中国中免(601888)

事项:

公司公告:公司披露2023年中报业绩快报。2023年上半年,公司实现营业收入358.58亿元/+29.68%,实现营业利润49.47亿元/-6.60%,实现归属于上市公司股东的净利润38.64亿元/-1.87%。


(相关资料图)

国信社服观点:

1)公司预计上半年营收/归母净利润各同比+30%/-2%(23Q1营收/归母利润分别同比+24%/-10%),季度性表现环比显著改善,市场此前存在部分较悲观预期。具体来看,2023Q2公司整体营收同增比+39%,归母净利润同比+14%;如剔除去年同期机场租金冲回及汇兑收益影响,估算Q2经营性归母净利润同增50%+,即经营性归母净利润增速好于收入增速。此外,我们初步判断中报表现相对正面,预计公司费用管控也有优化,证明公司在逆势经营中的积极态度。

2)2023Q2海南免税经营较2021Q2有所承压,出入境免税渐进复苏。2023Q2,结合行业跟踪,我们估算公司海南免税收入低基数下同比增30-40%+,较2021Q2下滑20%+,主要系消费渐进复苏+品牌价格体系重塑+海南免税市场规范升级等影响,香化品类预计承压明显;出入境免税渐进复苏,预计阶段投入产出仍不匹配,导致线下机场运营仍有拖累。

3)盈利预测与投资建议:考虑整体消费环境、汇率波动等影响,结合Q2以来海南免税经营表现及出境游渐进恢复节奏,我们下调公司海南免税经营、出入境免税恢复假设和归母净利率假设(详细见正文附表),综合来看我们下调公司2023-2025年EPS至3.77/4.95/6.44元(此前2023年4月底时我们预计2023-2025年EPS为4.43/6.46/8.02元),对应PE29/22/17x。虽然公司短期经营受整体消费环境和出入境恢复节奏干扰,而且后续海南封关仍有需要跟踪的政策细节导致市场预期不一致,但公司今年以来股价调整也逐步反应了上述悲观预期,目前公司市值已经重回2020年6月下旬海南免税新政前的水平。立足当下,中报业绩快报展现积极信号,伴随暑期来临及Q4系海南旺季,下半年有望低基数背景下增速继续环比向好。并且,伴随后续出境游逐步恢复,我们预计今年底明年初国人离境市内免税政策仍有期待。中线来看,公司作为全球免税巨头,立足超级旅游零售渠道全方位深耕,海南布局持续强化,未来“出境游+海南游”客群共享和“海南+机场+市内+线上”消费渠道全面打通后,中长线成长潜力可观。综合目前市值水平和公司未来中线成长前景,加之未来新政策预期,维持“买入”评级。

4)风险提示:政策低于预期;宏观系统性风险;汇率风险;竞争加剧等。

评论:

公司预计上半年归母净利润下滑2%,季度性表现环比显著改善,市场此前存在部分较悲观预期公司上半年营收/归母净利润各同比+30%/-2%(2023Q1营收/归母利润分别同比+24%/-10%),季度性表现环比显著改善,市场此前存在部分较悲观预期。根据业绩快报,2023年上半年,公司实现营收358.58亿元/+29.68%,实现归属于上市公司股东的净利润38.64亿元/-1.87%,经营表现相对平稳。考虑到今年五一、端午乃至Q2海南免税经营表现平淡,同时出入境客流恢复相对呈渐进式复苏,市场此前存在部分较悲观预期。但Q2季度性表现环比明显改善,我们初步判断中报表现相对正面,预计公司费用管控也有优化,证明公司在逆势经营中的积极态度。

具体来看,2023Q2收入同增39%,归母净利润同增14%,如剔除去年同期扰动因素估算经营性归母净利润增长50%上下。2023Q2,公司实现收入150.89亿元/+38.83%,归母净利润15.63亿元/+13.75%;实现扣非归母净利润15.57亿元/+13.74%。如果剔除去年同期白云机场租金冲回6-7亿元及汇兑损益4亿元+的综合影响,我们估算今年Q2归母净利润按可比口径同比增长5成上下,在低基数下取得良好恢复性增长,且Q2经营性归母净利润增速相对好于收入增速,据此我们预计公司剔除基期扰动因素后的经营效率有所改善(具体需中报细节披露后明确),侧面显示公司积极态度。其中,结合公司业绩快报,公司Q2毛利率较Q1环比提升3.67个pct,环比改善。

二季度海南免税相比2021Q2有所承压,出入境免税仍处渐进复苏中

客观而言,今年二季度公司经营面临多重压力。海南免税销售虽低基数下逐步复苏,但同比2021年同期相对承压,出入境机场免税业务在爬坡期收入和成本阶段不匹配也带来拖累,具体如下分析。2023Q2,公司海南免税业务低基数下逐步复苏,但相比2021Q2有所下滑。从海南省线下免税整体来看,根据海口海关等数据,今年Q2海南省线下离岛免税销售额预计96亿元/+49%,但较2021Q2下降约27%。从商务厅的数据估算,6月海南免税店销售(含有税)同比下滑14%,也呈现一定压力。从公司的角度,我们初步估算公司海南业务(线上有税+线下免税)收入在95-100亿元之间,同比增长30~40%+,但估算同比2021Q2下滑超20%,相对承压。

范升级”等因素影响,香化承压最显著。今年以来,消费渐进复苏下,部分可选消费复苏受制,Q2海南淡季进一步放大压力。同时,前两年香化产品价格战激烈,各个渠道价格体系较混乱。今年以来,香化品牌价格体系重塑+消费大盘渐进复苏双重压力下,香化等销售受制。同时,5月以来,海南新标签法/原材料法/打击套代购等综合影响下,预计也阶段影响海南免税短期数据,香化承压尤其明显。出入境免税仍处渐进复苏中。除海南免税以外,公司其他渠道收入合计贡献50亿+,其中预计主要系日上上海贡献(线上有税低基数增长+线下机场免税渐进复苏)30-40亿+,二者合计较去年Q2低基数大幅增长60-100%之间,其他出境免税恢复仍较缓慢。其中,由于出入境客流渐进恢复中(受制于国际航班、签证等),机场免税相对缓慢恢复,机场免税运营投入产出相应不完全匹配,导致机场免税业务阶段有所承压。

积极应对经营转型期的挑战压力,中线国人离境市内免税政策仍有期待

面对转型期的经营压力和未来海南封关政策的不确定,公司作为央企也一直在积极努力应对。考虑央企对利润考核、利用资本平台积极做大做强等要求,公司也积极求变。一是继续深化海南布局:1)新海港项目作为培育期项目其日均达到海棠湾3成左右;2)三亚机场免税今年有望从1800㎡增加至6800㎡,核心流量入口显扩容著有望带来增量;3)今年9月底海棠湾一期2号地有望开业,海棠湾项目免税经营面积将扩容50%;4)奢侈品牌LV和DIOR均确认以有税业态形式入驻海棠湾二期项目,今年9-10月有望开业,海棠湾有望打造一站式综合旅游购物胜地,进而更好地应对海南封关后的各种不确定。二是,考虑出境游爬坡期压力,公司不排除进一步与机场等沟通协调过渡期政策,多管齐下,尽可能加速机场免税渠道重塑。三是通过拟参股中出服等,全方位市内店布局,储备国人未来市内免税店政策机遇,若新政落地未来有望带来全新增量。若暑期出境游恢复进一提速,我们预计今年年底明年初国人离境市内免税政策仍有一定期待。此外,公司也通过积分政策调整等,部分降低毛利率等压力。

投资建议:中报业绩展现积极信号,下半年有望低基数背景下增速继续环比向好,加之新政策预期,

维持“买入”

考虑整体消费环境、汇率波动等影响,结合Q2以来海南免税经营表现及出境游渐进恢复节奏,我们下调公司海南免税经营、出入境免税恢复假设和归母净利率假设(详细如下附表所示),综合来看我们下调公司2023-2025年EPS至3.77/4.95/6.44元(此前2023年4月底时我们预计2023-2025年EPS为4.43/6.46/8.02元),对应PE29/22/17x。虽然公司短期经营受整体消费环境和出入境恢复节奏干扰,而且后续海南封关仍有需要跟踪的政策细节导致市场预期不一致,但公司今年以来股价调整也逐步反应了上述悲观预期,目前公司市值已经重回2020年6月下旬海南免税新政前的水平。立足当下,中报业绩快报展现积极信号,伴随暑期来临及Q4系海南旺季,下半年有望低基数背景下增速继续环比向好。并且,伴随后续出境游逐步恢复,我们预计今年底明年初国人离境市内免税政策仍有期待。中线来看,公司作为全球免税巨头,立足超级旅游零售渠道全方位深耕,海南布局持续强化,未来“出境游+海南游”客群共享和“海南+机场+市内+线上”消费渠道全面打通后,中长线成长潜力可观。综合目前市值水平和公司未来中线成长前景,加之未来新政策预期,维持“买入”评级。

风险提示

政策风险,新进入者竞争加剧等市场风险,宏观经济系统性风险,大规模传染疫情风险,机场保底租金压力,汇率大幅贬值风险,自然灾害、恶劣天气等,新项目开业进度或开业经营可能低于预期。

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