深度报告：天时地利人和，智能制造走向全球

(资料图)

森麒麟(002984)

天时：海外集中度降低，国内集中度提升，原料成本及海运费回落，经济复苏可期

长周期来看，全球轮胎行业集中度较高，但降低趋势明显，以米其林、普利司通、固特异组成的头部轮胎制造商的全球市占率在2000-2021年间约以1%/年的年化速度降低，而隶属于第三、第四梯队的其他轮胎制造商却以0.8%/年的年化速度提升。国内轮胎行业集中度较低，但呈现提升趋势。我们选取森麒麟、玲珑、赛轮、三角、风神、青岛双星、贵州轮胎7家轮胎企业，发现七家全球占比之和已由2017年的7.9%提升至2022年的10.1%，相信国内轮胎企业凭借高性价比在全球市场份额将进一步扩大。短周期来看，2021年全球疫情反复海运费高涨，原材料价格大幅上涨，2022年，海运费急速回落导致海外经销商高价库存高企、欧美通货膨胀压力带来终端市场需求缩减，进入2023年，多重不利因素逐渐远去，国内经济复苏可期，海外经销商去库存结束，严峻的行业环境迎来转机，有望带动行业和企业盈利触底反弹。

地利：泰国工厂二期已投产，摩洛哥西班牙项目已在路上，未来践行“833Plus”战略，全球布局目前公司已建成中国青岛、泰国罗勇两大轮胎生产基地，产能达到3000万条/年，其中泰国工厂二期600万条/年高性能半钢子午线轮胎和200万条/年高性能全钢子午线轮胎已经于2022年6月投产，目前处于产能爬坡中，预计2023年具备满产能力。另外，公司已经陆续启动西班牙和摩洛哥项目，预计2023年开工建设，在已经完成中国、泰国、欧洲和非洲的智能制造生产基地布局基础上，未来将继续践行“833plus”战略规划，深入实施全球化发展战略。

人和：智能制造，高端定位，持续研发投入和出色费用控制共同铸就卓越盈利能力和竞争优势公司过去几年在全行业逆境中负重前行，不仅经营业绩稳步增长，而且毛利率和净利率保持七家所选企业中的最高水平，充分体现出强大的竞争力。我们认为这与公司坚持智能制造，坚持高端定位，坚持研发投入，以及出色的费用控制能力密切相关。公司轮胎产品已经具备比肩国际大牌的品质，但产品价格却还有很大差距，在全球消费者都在寻求更高性价比产品的大环境下，公司的竞争优势将愈加显著。

盈利预测和评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为12.40/15.28/20.92亿元，EPS分别为1.91/2.35/3.22元，对应PE分别为16/13/9倍，考虑公司作为轮胎行业智能制造的典范，盈利能力强，竞争优势显著，泰国二期、摩洛哥、西班牙陆续建设投产，成长空间大，维持“买入”评级。

风险提示：需求疲弱，轮胎价格和销量下滑；规划项目进展不及预期；原料价格、海运费成本升高。

关键词