晨会纪要

宏观策略

宏观点评 20230731： 7 月 PMI：天真的要亮了吗？

(资料图片)

市场依旧沉浸在政治局后对于地产和顺周期的乐观中，从这个角度看 7月 PMI 的数据可能并不重要——当前“强预期”明显更加重要。不过当情绪逐步回落之后，我们还是要从经济基本面中寻找一些确定性线索。我们认为主要有三条：第一，不得不承认的是虽然制造业在筑底，但非制造业的降温比较意外，经济的“天亮”可能不会那么快；第二，民企似乎出现了明显的好转，政策密集出台、汇率此前持续贬值的效果似乎开始显现；第三，从短周期看，我们可能即将结束主动去库存，而某些行业会率先发力，这一轮主要关注中游制造行业。 风险提示：政策定力超预期；欧美经济韧性超预期，资金大幅流向海外；出口超预期萎缩；信贷投放量超预期。

宏观周报 20230731：美欧加息的“终点站”？ —海外宏观经济周报

本周海外大事不断，不仅欧美央行举行了议息会议，而且美国公布了二季度 GDP 的初值、 PMI 以及消费者信心指数；欧洲方面本周也重点出炉了PMI 数据。 美联储加息接近“收尾”，欧央行“还在路上”。美联储在 6月“跳”过一次后 7 月如期加息 25bp，市场表现的很“冷漠”。市场已经充分定价了本次是最后一加，却基本忽视了会议中释放的一个重点信号是年内仍有再加一次的可能性，且节奏很可能会变成“两议一加”，而这一切都取决于数据疲软的持续性如何。 与之不同的是欧央行，当前欧元区面临的窘境是高通胀+弱增长，这致使欧央行在政策上的腾挪空间正在被快速挤压。针对限制性水平的表述，会上从“达到足够”转为“处于足够”，这让市场开始“鸽”派解读。但在抗通胀远未胜利之时，欧央行未来“依赖数据”，加息是继续还是暂停，下一步“迷雾重重”。 风险提示：欧美通胀韧性大超预期，美联储及欧央行货币政策紧缩大超预期，欧美陷入衰退概率大幅增加，美国中小银行再现挤兑风波，各国金融风险大超预期。

宏观周报 20230730：一文读懂政策性开发性金融工具

目前距离政策性开发性金融工具的开启已有一年之久。根据最新报道， 6月末 7399 亿元政策性开发性金融工具的资金支付使用比例已超过 70%。而随着政策性开发性金融工具政策效能释放的空间逐步变窄，准财政工具扩容的必要性也愈发明显。时隔一年，我们可以通过回顾政策性开发性金融工具，了解其对“稳定经济大盘”到底起了多大的作用。 本周高频数据显示：供需两端景气表现分化。需求端汽车零售同比翻正，暑期电影票房同比高增，高温及台风影响下的人流量依旧不弱，货运继续维持恢复态势。新房销售略有回升，二手房并无明显改观。供给端建筑业生产节奏有所加快，汽车业和纺服业生产均放缓。猪价明显回升，工业品价格普涨。 风险提示：政策定力超预期；欧美经济韧性超预期，资金大幅流向海外；出口超预期萎缩；信贷投放量超预期。

宏观点评 20230730：地产政策最新调整的五个关键问题

自 7 月政治局会议定调“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势”以来，部委和多地对于房地产政策的表态“忽如一夜春风来”。7 月 27 日住建部的适时发声给各地落实新一轮房地产政策优化调整吃下“定心丸”，尤其是四个一线城市中，北京、广州、深圳均结合住建部的表态及时跟进。这在 2017 年以来历次地产政策松绑中是十分罕见的。那么，当前这轮房地产政策放松究竟何去何从？我们列出了与之相关的五个关键问题。 风险提示：海外货币政策收紧下外需回落，海外经济提前进入显著衰退，严重拖累我国出口。地产政策出台速度不及预期。

宏观深度报告 20230730：一文读懂工业企业去库周期

积极的信号似乎在不断出现： 7 月政治局会议的论调无疑是积极的，政策对于稳增长的诉求在上升，除此之外 6 月 PPI 可能阶段性见底、工业企业利润的同比跌幅明显收窄，我们可能正在接近困扰今年经济的主动去库存的尾声，那么经济和市场会如何向下一阶段切换呢？本文梳理了2000 年以来历次库存周期中主动去库向被动去库转变过程的经济背景，作为本轮库存周期的借鉴。我们发现在多轮周期中，需求端或供给端刺激政策的推出可促进主动去库向被动去库的过渡。历史上主动去库周期平均维持时间约为 11 个月，而现在所处的主动去库已长达 13 个月，内外需偏弱的情况下或许总量政策的适量、适时推出才能加快此轮库存周期中向被动去库的过渡。 风险提示：政策推进不及预期，工业企业复苏不及预期，疫情二次冲击风险对出口造成拖累。

固收金工

固收点评 20230731： PMI 回升，经济延续弱恢复态势

制造业景气度小幅修复，需求端疲软态势有所缓解，价格指数低位回升。

非制造业整体扩张有所放缓，建筑业受冲击大于服务业。制造业 PMI 小幅回暖但仍位于收缩区间，非制造业 PMI 维持在扩张区间但复苏斜率有所放缓。整体来看， 7 月需求恢复动能仍不足，非制造业虽然韧性较强但下行压力依然存在。随着经济复苏进入常态化和稳增长政策出台，内需不足的问题有所改善，但在外需拖累加大的情况下，内生动能仍有待巩固增强。我们认为 2023 年宏观政策整体预计将以稳增长为导向，延续相对宽松的基调，利率波动或将加大，但暂没有超预期上行风险。

固收周报 20230731：反脆弱：近期活跃转债分析

本周（ 7 月 24 日-7 月 28 日）权益市场整体上涨，全指数收涨；中证转债指数上涨 1.35%。

固收周报 20230730：如何看待 2023 年 8 月的流动性情况？

2023 年 8 月流动性是否存在压力：从实体经济角度而言，超额准备金是真正意义上的“高能货币”。△超额准备金= △基础货币-△货币发行-△法定存款准备金=△外汇占款+△对其他存款性公司债权-△财政存款-△M0-△法定存款准备金。影响超储率的因素有五个：外汇占款、对其他存款性公司债权（主要关注央行公开市场操作）、财政存款、货币发行和法定存款准备金变动。下文将从五因素模型着手，对 2023 年 7 月流动性情况进行预测。（ 1） 2023 年 8 月外汇占款环比减少约 28 亿元，对流动性略有负面影响。（ 2） 7 月以来，资金面较为宽松，截止 2023 年 7 月 28 日，DR001 和 DR007 中枢分别为 1.46%、 1.82%，低于政策利率。从公开市场操作来看， 6 月央行投放力度超过历史同期，进入 7 月，流动性操作回归常态，截止 2023 年 7 月 29 日，央行净回笼 7650 亿元。（ 3）考虑到公共财政的季节性以及政府减税降费的操作，我们预计 2023 年 8 月份财政存款净减少约 200 亿元，对流动性有一定的正面影响。（ 4） 2023 年 8 月M0 环比增加 500 亿元左右。（ 5）2023 年 8 月法定存款准备金约增加 5000亿元。考虑财政存款、现金走款和银行缴准因素后， 2023 年 8 月存在约5300 亿元的流动性缺口，可通过公开市场投放充分补充。自 2023 年 6 月前央行行长易纲在上海调研重提“逆周期调节”后，这一表述在后续的二季度货币政策例会、 2023 年上半年金融统计数据发布会以及 2023 年 7 月政治局会议中被重复提及，为货币政策进一步发力打开空间，流动性压力总体可控。 风险提示：变种病毒超预期传播、宏观经济增速不及预期、全球“再通胀”超预期、地缘风险超预期。

固收点评 20230729：二级资本债周度数据跟踪（ 20230724-20230728）本周（ 20230724-20230728）银行间市场及交易所市场共新发行二级资本债 2 只，发行规模为 7.00 亿元，较上周减少 1.00 亿元。二级资本债周成交量合计约 1711 亿元，较上周增加 497 亿元。

固收点评 20230729：绿色债券数据周度跟踪（ 20230724-20230728）本周（ 20230724-20230728）银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券21 只，合计发行规模约 129.22 亿元，较上周增加 25.01 亿元。绿色债券周成交额合计 489 亿元，较上周减少 128 亿元。

固收点评 20230728：金铜转债：铜加工行业龙头企业我们预计金铜转债上市首日价格在 118.69~132.23 元之间，我们预计中签率为 0.0050%。

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