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全球快消息!投资价值研究报告:佐餐卤味掌舵手,百味紫燕展望千城万店

2023-02-07 08:08:00      来源:研报中心


(资料图片)

紫燕食品(603057)

佐餐卤味头部品牌,千亿赛道稳健耕耘:根据Frost&Sullivan数据,2021年佐餐卤味市场规模为1814亿元,2015-21年CAGR为7.5%,2019年零售额口径CR5低于5%,其中紫燕食品市场份额2.62%,处于龙头地位,超过位于前五的其余品牌份额总和。公司深耕华东30余年,已实现较优的品牌及渠道基础,2021年收入30.9亿,2018-21年CAGR为15.6%,剔除其他收益后,2018-21年公司归母净利润CAGR为33.6%。

休闲VS佐餐:1)消费场景:休闲卤味食用场景和消费渠道多元化,佐餐卤味以餐桌场景为主;2)用户画像:休闲卤味食品以年轻女性购买居多,佐餐卤味以家庭客户为主,由此佐餐卤味的客户黏性更强;3)消费品类:佐餐卤味牛脯类产品居多,企业成本控制力较弱,休闲卤味多以鸭副制品居多,头部企业对上游享有一定议价权;4)门店加工:佐餐卤味存在门店端的二次加工,休闲卤味则多在工厂端加工成型,更易实现渠道扩张;5)价值链:与休闲卤味相比,佐餐卤味生产成本比重更大,门店端得益于店销较高,期间费用摊销较优。

单店模型优秀,渠道向心力强:紫燕渠道毛利率低于绝味,但得益于高店销带来的费用摊薄,紫燕门店净利率与绝味相当(13%),紫燕投资回收期(6.6个月)则低于绝味(11.2个月),使得紫燕具备渠道扩张的盈利基础。同时自2016年起实施的两级销售网络助力紫燕经销商稳健拓店,渠道向心力强,公司每年新增终端加盟门店数量从2018年的940家上升至2021年的1440家。

ROE分析:净利率处于行业平均水平,周转率远高于行业:1)净利率:因牛肉类产品占比偏高,对比休闲卤味,紫燕毛利率水平更低,但同时公司销售费用率明显低于竞品,系佐餐卤味复购率高,客情稳定,无需过多营销投入,基于此,公司净利率仍实现行业平均水平;2)资产周转率:对比休闲卤味品牌,紫燕的现金资产相对较少,但剔除现金影响,资产周转率仍处于行业第一梯队,此外公司区域深耕的特征使得紫燕的存货周转率高于休闲卤味品牌。

盈利预测、估值与评级:公司作为餐桌卤味龙头,深耕市场30余年,在华东区域已拥有较好的品牌及渠道基础,产品的主食属性为业绩的稳定性及疫后的弹性提供底层支撑,高配合度的渠道构筑了业内领先的门店基本盘以及稳健的拓店能力。我们看好紫燕深耕华东及全国化进程,预计2022-24年归母净利润为2.76/4.03/5.39亿元,当前股价对应PE估值42/29/22倍,首次覆盖,给予“买入”评级。

风险提示:拓店不及预期,疫情反复,原材料成本上涨,次新股股价波动风险。

关键词 资产周转率 销售费用

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