恒顺醋业(600305)
【投资要点】
公司发布2022年年度报告，2022年实现营业收入21.39亿元（+13%）；实现归母净利润1.38亿元（+16%）；实现扣非净利润1.22亿元（+13%）。对应公司Q4单季度实现营业收入4.57亿元（-14%）；实现归母净利润-0.16亿元（-5%）；实现扣非净利润-0.17亿元（-268%）。
(相关资料图)
全年业绩符合预期，醋业稳固打造复调第二增长极，外围市场稳定拓展。2022年公司实现营业收入21.39亿元（+13%），达成双位数增长目标，前三季度营收同比增速均在10%以上，Q4同比下降。四季度业绩下滑主要系12月全国疫情扰动及公司主动去库存。分产品来看，醋系列/酒系列/酱系列实现营收12.84/3.57/2.56亿元，分别同比+6%/11%/44%，主业食醋市场地位稳固，大单品稳增基础上丰富其他食醋类产品开发和市场开拓；公司重视复调新趋势，打造新的业务增长点，红烧肉料包、酸汤肥牛料包等产品销售实现高速增长。分区域来看，22年五大地区营收均有所增长，华东核心市场同比+10%，华南/华中/西部/华北大区分别同比+15%/9%/8%/6%，外围市场稳定拓展。
盈利能力受成本压力及结构调整拖累，费用率控制稳健，营销变革成效已现。2022年公司毛利率34.37%（-3.21pcts），对应Q4单季度为32%（-1.4pcts），主要系糯米价格高位波动带来的成本压力及产品结构调整。22年公司销售/管理/财务费用率分别为16.22%/5.41%/0.16%，同比-1.93/-1.20/-0.14pcts，整体控制稳健，销售费用率较高主要系持续深化营销变革，当前成效已现：其一，随着全国化布局进程加快，传统渠道经销商质量同步提升，结构持续优化；其二，渠道拓展效果显著，O2O、商超、社区团购等多渠道共同发力，全年全品类扩网9.8万家终端；其三，新媒体及广告投入力度加大，品牌价值进一步巩固。综合下，公司2022年净利率为6.05%（-0.2pcts）。
改革加速推进，弹性逐步释放。公司变革成效已现，2023加速推进。产品端，积极开展产品梳理整合，淘汰低销额、低毛利、竞争力弱的老旧产品，巩固醋业龙头地位，发力复调增量市场；渠道方面，传统渠道结构优化，同时发力电商、新零售板块，构建全场景营销模式；品牌方面，将“零添加”趋势与品牌高度绑定，击穿消费者心智，提升品牌形象。公司治理方面，深化数字化、集约化转型，提升员工考核激励机制的市场化程度。叠加消费复苏，需求改善等宏观环境向好趋势，公司2023年业绩弹性将持续释放。
【投资建议】
公司主营业务稳中有进，2022年积极实行内部变革，全年业绩实现逆势增长。公司重视产品战略，以“醋、酒、酱”为主线，向“0添加、便捷化、年轻化”方向打造产品矩阵，形成“一业多品”的产业格局，不断完善产品结构。同时，公司在营销、内部治理方面持续深化变革，在多元化渠道扩张、企业运营效率等方面成效已经显现。未来随着公司改革的持续推进，业绩弹性将逐步释放。
我们预测公司2023-2025年营业收入为25.17/28.91/33.92亿元，归母净利润为2.35/3.12/4.17亿元，对应EPS分别为0.23/0.31/0.42元，对应PE分别为55.33/41.77/31.20倍，给予“增持”评级。
【风险提示】
宏观经济下行风险；
行业竞争加剧风险；
需求复苏不及预期；
改革成效不及预期；
原材料价格波动带来的成本压力。
