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事件： 中国人民银行货币政策委员会 2023 年第一季度（总第 100 次）例会于4 月 14 日在北京召开。 我们认为，一季度例会对于货币政策的目标有所修正，从加大力度转变为精准有力，我们认为两点值得关注： 1. 后续信贷投放可能更趋平稳。 2023 年一季度信贷回升幅度较大，同比多增 2.26 万亿元，达到去年全年 49.7%，结合央行删去“三重压力”的判断，信贷投放或适当收敛。 2. 结构性工具有进有退。 从一季度中长期流动性投放来看，总量性工具占据主导，其中降准和中期借贷便利分别贡献约 5000 亿元和 5590 亿元，结构性工具中如果抵押补充贷款新增较少，其余再贷款工具增量可能有限。但结合货币政策精准有力和融资成本稳中有降的表述，低成本的结构性工具仍将持续实施。
保持信贷节奏平稳，货币政策精准有力。 对于当前经济形势的判断，一季度例会删去了“需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然较大”，新增表述为“国内经济呈现恢复向好态势”，表达出一季度经济形势相对去年四季度边际复苏的趋势。在货币政策目标上，一季度例会删去了保持信贷“总量有效增长”，新增表述为保持信贷“合理增长、节奏平稳”，同时删去了“逆周期调节”、 “加大”稳健货币政策实施力度等表述，结合 2023 年一季度新增人民币贷款达到 10.6 万亿元，同比多增 2.26 万亿元，信贷修复程度较往年同期水平偏高，可以看出在经济复苏的背景之下，央行对于下阶段货币政策目标有所修正，从加大力度转变为精准有力，后续信贷投放可能更趋平稳。此外，对于外部经济的判断，一季度例会删去了“外部环境动荡不安”，新增表述为“国际金融市场波动加剧”，反映出央行对于外部银行业危机的关注。
结构性工具有进有退。 对应货币政策目标的改变，货币政策工具力度也有所调整。从量上来看，结构性工具的使用从“继续做好?加法?”调整为“聚焦重点、合理适度、有进有退”，依旧延续了今年 1 月 29 日以来对于结构性工具的提法，其中碳减排支持工具、煤炭清洁高效利用专项再贷款、交通物流专项再贷款延续实施，普惠养老再贷款则适时到期，实现了结构性工具新的三点目标。具体数值来看，结构性工具成为中长期流动性的重要投放方式，体量与降准相当。 2022 年两次降准释放大约 10300 亿元。央行发布的结构性货币政策工具情况表中， 2022 年 12 月末结构性工具余额为 64465 亿元，环比 9 月末增长 9004 亿元，其中阶段性工具环比增长 8145 亿元，其中抵押补充贷款、科技创新再贷款、设备更新改造贷款分别贡献 62.0%、 14.7%、 10.0%。
融资成本稳中有降。 从价上来看，企业综合融资成本和个人消费信贷成本的目标从“推动降低”调整为“稳中有降”，与 2022 年四季度央行货币政策执行报告中“综合融资成本稳中有降”保持一致。居民信贷成本方面，尽管今年以来三重压力有所缓解，工业生产端和居民消费端均呈现复苏，但需求收缩局面仍未完全改善，央行一季度城镇储户调查问卷中倾向于“更多消费”的居民占 23.2%，与 2021 年二季度 25.1%相比仍然偏低，个人消费信贷成本仍有调整需求。企业融资成本方面，由于银行贷款意愿较高且再贷款工具提供的利率普遍偏低，企业信贷成本持续下降， 2022年 12 月末企业贷款加权平均利率已降至 3.97%。综合来看，个人消费信贷成本调整可能性更高。
风险提示：经济下行压力加大；流动性超预期收紧；地产复苏不及预期。
