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思源电气(002028)
投资要点
事件：2022年，公司实现营收105.4亿元，同比增长21.2%；实现归母净利润12.2亿元，同比增长1.9%；扣非归母净利润11.7亿元，同比增长5.1%。其中四季度公司实现营收35.4亿元，同比增长37.4%；实现归母净利润4.3亿元，同比增长40.7%；扣非归母净利润3.6亿元，同比增长43%。
经营状况良好，费用率稳中有降。2022年，公司实现营收105.4亿元，新增订单121.2亿元（不含税），超过年初设定经营目标，业绩符合市场预期。公司毛利率为26.3%，同比-4.2pp，主要系原材料上涨因素；净利率为12.2%，同比下降2.4pp。费用率方面，2022年公司销售/管理/财务费用率分别为4.4%/8.4%/-0.1%，分别同比下降0.4pp/0.9pp/0.3pp，整体来看公司期间费用控制得当。
网内业务贡献加大，网外业务受益新能源高景气。网内：2022年公司高压开关业务收入同比增长25.3%，占比47.8%，同比增长1.6pp。线圈类产品营收同比增长26.1%，占比21.2%，同比增长0.8pp。国网23年投资有望超5200亿，同比增长4%，公司网内业务有望持续高增。网外：根据《2023年能源工作指导意见》，明确23年风光装机目标为160GW，同比增长28%。新能源发电占比提升，有望带动发电侧SVG、GIS等一次设备需求提振，驱动公司业务放量。
国内基本盘稳定，积极开拓海外。2022年，公司积极投入参加国家绿色能源工程建设，参与±800kV白鹤滩—江苏特高压直流工程、白江、闽粤等特高压工程并顺利交付，巩固国内领先地位。此外，公司2022年海外业务实现营收18.7亿元，同比增长35.9%，海外收入占比提升至17.7%，海外市场新增订单29.9亿元，同比+33%。公司多款产品已在意大利、丹麦、巴西等多个国家市场实现突破，通过资质认证，公司海外业务顺利发展打开增长空间。
盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年营收分别为123.9亿元、152.7亿元、183.4亿元，未来三年归母净利润增速分别为27.6%/23.6%/24.1%。公司横向拓展储能领域、纵向抓住海外输配电市场发展机遇，中长期业绩有望充分兑现，维持“买入”评级。
风险提示：电网投资不及预期的风险；产品研发不及预期的风险；海外EPC项目进度及拓展不及预期的风险；上游原材料价格上涨的风险；汇率波动影响公司海外业绩的风险。
