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石头科技(688169)
事件：公司发布2022年报及2023年一季报，22年公司实现营业收入66.29亿元，同比+13.56%；实现归母净利润11.83亿元，同比-15.62%；实现扣非后归母净利润11.98亿元，同比+0.63%。拟每10股派发现金红利12.7元，合计22年分红率为15.21%。23年Q1公司实现营业收入11.60亿元，同比-14.68%；实现归母净利润2.04亿元，同比-40.42%；实现扣非后归母净利润1.63亿元，同比-45.97%。
Q1经营短暂承压，静待海内外需求复苏。22年公司在国内清洁电器行业整体零售额规模增长仅4%、海外市场需求受到俄乌冲突、高通胀等影响扰动的情况下，仍录得较为稳健的收入增长，Q4单季度收入增长为11.25%。
分品类来看，22年智能扫地机及配件收入为63.46亿元，同比+13.22%，手持清洁产品及配件收入为2.65亿元，同比+14.14%，公司经营仍以扫地机为核心。分地区来看，22年境内/境外收入分别为31.28/34.83亿元，同比+26.47%/+3.54%。分销售模式来看，22年直营/经销收入分别为22.49/43.62亿元，同比+54.10%/-0.36%，直营模式收入的显著提升主要受到境内收入增加、海外电商平台收入增加因素的驱动。相较于Q4的平稳增长，23年Q1公司营收增速明显承压放缓。我们认为主要的影响因素为：1）海外欧美主要市场经济周期回落、消费需求被压抑，参考Q1我国吸尘器出口金额下滑约10%，公司境外收入受到较大影响，而去年同期基数相对较高。2)国内消费环境复苏较缓慢，行业增长出现瓶颈，Q1奥维口径扫地机线上销售额增速为-16.46%，其中公司增速为-3.4%。
一季度为行业销售淡季，后续随着出口基数降低，海内外消费需求若能逐步复苏，公司收入端增速有望得到改善。
毛利率明显改善，销售费用率同比增长。2022全年毛利率为49.26%，同比+1.15pct；净利率为17.85%，同比-6.18pct。分地区来看，境内/境外毛利率分别为45.10%/53.10%，同比-2.66/+4.74pct；分销售模式来看，直营/经销毛利率分别为54.60%/46.59%，同比-2.11/+1.35pct。Q4单季度毛利率为50.72%，同比+5.98pct；净利率为14.69%，同比-4.54pct。我们认为，22年整体毛利率有所增长主要得益于原材料成本下降、海外产品结构升级均价进一步上探。而净利率方面则主要受到远期外汇合同损失影响大幅降低，22年扣非后净利率同比下滑约2pct。费用率方面，22全年销售、管理、研发费用率分别为19.89%、2.13%、7.37%，分别同比+3.81、+0.09、-0.18pct；Q4单季度销售、管理、研发费用率分别为23.70%、1.82%、6.43%，分别同比+2.52、+0.46、-0.30pct。
23年Q1公司整体毛利率为49.85%，同比+2.36pct；净利率为17.61%，同比-7.61pct。费用率方面，23年Q1销售、管理、研发费用率分别为20.93%、4.43%、11.36%，分别同比+7.58、+2.26、+2.77pct。一季度公司推出多款新品，相关销售费用前置及研发费用投入有所增长。
经营性现金流净额减少，存货周转能力有所下降。1）截至23年Q1公司现金+其他流动资产合计25.91亿元，同比+57.80%；应收票据和应收账款合计1.60亿元，同比+8.11%；公司存货为6.76亿元，同比-0.44%；合同负债+其他流动负债合计1.23亿元，同比-8.21%。2）从周转情况来看，公司23年Q1期末存货周转天数同比+25.53天，应收账款周转天数同比+10.85天，两项周转能力有所下降。3）22年公司经营性现金流净额为11.20亿元，同比-26.27%；23年Q1经营性现金流净额为1.37亿，同比-17.96%。
盈利预测：我们预计公司23-25年营业收入分别为76.98/89.94/103.61亿元，分别同比+16.1%/+16.8%/+15.2%；归母净利润13.93/16.88/19.50亿元，分别同比+17.7%/+21.2%/+15.5%,对应PE为20.11/16.60/14.37倍。
风险因素：原材料价格波动、海内外需求复苏不及预期、新品研发不及预期、单一品类收入依赖性较高、行业竞争加剧、汇率波动等。
