点评报告：终端零售复苏，库存持续改善

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森马服饰(002563)

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森马服饰发布一季报： 2023Q1 实现营业收入 30.02 亿元， 同比-9.29%，归母净利润 3.11 亿元， 同比+48.85%， 扣非后净利润 2.92 亿元， 同比+58.34%， EPS 为 0.12 元。

投资要点:

费用管控效果显著，利润实现高增长。 1） 2023Q1 公司实现营收 30.02 亿元，同比-9.29%，归母净利润 3.11 亿元，同比+48.85%，扣非后净利润 2.92 亿元，同比+58.34%， EPS 为 0.12 元，同比+50%，利润的增长主要来源于公司打通线上线下零售体系， 线上线下同款同价占比进一步提高， 毛利率提升， 同时公司管控成本效果明显。 2）2023Q1 公司毛利率为 44.34%，较去年同期毛利率 42.65%提升 1.69pct， 销售费用为 7.02 亿元，较去年同期 7.98 亿元减少 0.95 亿元，同比-11.93%， 管理费用为 1.29 亿元，较去年同期 1.47 亿元减少 0.18 亿元，同比-12.35%，各项费用得到有效控制，对公司利润产生积极影响。

童装门店数量基本稳定，终端零售逐月改善。 截至 2023 年 3 月 31日，公司门店总数 8127 家，较年初-13 家，休闲服饰 2738 家，较年初-13 家，儿童服饰 5389 家，与年初持平。终端零售方面， 23Q1 全系统零售终端环比逐月改善， 1 月同比-10.8%， 2 月、 3 月分别同比+1.3%和 6.9%，零售市场当下复苏恢复趋势良好，看好公司二季度及以后的终端零售表现。

存货同比减少，去库存已有成效。 2023Q1 公司存货净额 33.71 亿元，较期初 38.47 亿元减少 4.76 亿元，较去年同期 40.52 亿元减少6.80 亿元，同比-16.79%，存货减少明显。应收账款 7.83 亿元，比上年末的 12.63 亿元，下降 38.04%。主要是公司期内收回销售货款所致，回款较好， 经营性活动产生的现金流量净额为 3.89 亿元，较去年同期由负转正。

盈利预测和投资评级： 我们预计公司 2023-2025 年实现收入151.0/169.6/187.1 亿元人民币，同比+13%/12%/10%；归母净利润10.1/12.2/14.5 亿元人民币 ，同比+59%/21%/19%；实现 EPS0.38/0.45/0.54 元人民币， 2023 年 5 月 8 日收盘价 6.87 元人民币，对应 2023-2025 年 PE 估值为 18/15/13X。长期看好公司品牌矩阵成长与渠道优化策略， 维持“买入”评级。

风险提示： 1） 宏观环境风险： 突发公共卫生事件，线下销售受影响风险； 2）行业竞争风险：行业竞争加剧，竞争格局恶化风险； 3）消费者偏好风险：消费者喜好改变，产品销量不及预期风险。

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