产业链横纵向延展，打造新兴成长型企业 世界即时

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国恩股份(002768)

多领域大客户持续拓展，已逐步成长为实力雄厚的新材料企业：

公司实施“一体两翼”发展战略，即以国恩新材料一体化产业平台为中枢，以大化工行业及大健康行业为两翼，向上游拓展绿色石化原材料，向下游大力开拓toB与toC客户。整体规模快速扩张，公司2022年收入体量已超过百亿级别，近5年营收、净利润的复合增速分别达到37.7%、20.2%。公司资本开支持续增长，收购与新设了多个子公司与孙公司，并且研发实力雄厚，产品涉足新能源、消费、电子光学、体育休闲、药用保健等众多应用领域，拥有海信、格力、京东方、华为、小米、比亚迪等优质客户资源。

新能源车的电池壳应用成为崭新一极，有望贡献较大利润体量：

复合材料应用在新能源车电池壳体上不仅可以实现轻量化，在刚度、随机振动等力学性能方面优于铝合金材料，是电池壳体材料的发展趋势。随着兼顾热固性和热塑性的高性能复合材料的研发，复合材料电池壳的渗透率有望不断提升。据公告，公司2022年重点开发了HP-RTM预成型、注胶、激光切割、气密性检查等相关工艺在新能源复合材料巧克力超薄电池包的应用，目前已与新能源动力电池领域头部企业建立战略合作，后续计划在汽车结构件领域开拓碳纤维复合制品的研发和生产。在新能源车的需求快速增长的趋势下，相关材料产业也将受益于此，应用在新能源领域的复合材料有望成为未来公司利润增长的重要一极。

多点开花，产业链横纵向铺开，多领域取得实质进展：

据公告，目前公司绿色石化材料板块，浙江一塑100万吨聚苯乙烯PS项目一期60万吨已初步实现投产，二期正在稳步推进实施中；江苏国恒20万吨聚丙烯PP目前已实现全面投产；新设日照国恩化学目前具备年产12万吨可发性聚苯乙烯EPS，未来计划进一步扩产。有机高分子改性材料板块，汽车领域深化与新能源电池头部企业及比亚迪为代表的重点客户的合作，2023年计划重点完成锂电池隔膜用聚烯烃改性材料的开发与推广；家电领域在黑电、白电、小家电及电动工具等客户业务量显著提升，持续推进与海信、TCL、京东方等战略客户业务增长，开发格兰仕、惠而浦等客户并已形成批量供货；光显材料领域海外订单占比不断提高，创新推出多种扩散板材料，完成三百余款产品的开发和量产，奠定了光学显示材料领域的领先地位；体育草坪拥有完全自主的FIFA产品，出口比重不断增加，新增多种高性能草坪产品；熔喷材料领域新增健康领域头部客户40余家，为2022北京冬奥会4000余名中国运动员及教练员使用口罩独家提供过滤材料。有机高分子复合材料板块，切入吉利汽车供应链，提供高强度、免喷涂复合材料皮卡后斗等部件产品，也是国内首款新能源电动皮卡项目。大健康板块，东宝生物经营大幅好转，实现了药典二部明胶的销售，空心胶囊扩产项目在建。

投资建议：预计公司2023年-2025年的净利润分别为8亿、10亿、11亿元，对应PE8.4、6.7、6.1倍，维持买入-A评级。给予2023年10倍PE，对应目标价29.55元。

风险提示：产品及原料价格波动、经营规模扩大带来的管理风险、新产品研发进度及市场推广情况不及预期、汇率波动等。

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