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世界微速讯:能力破圈、盈利领先的宠物牵引用具龙头

2023-05-25 20:16:47      来源:研报中心


(资料图)

源飞宠物(001222)

宠物用品是一个怎样的赛道?不同于宠食板块,我们认为宠物用品是重渠道、轻品牌的赛道,消费诉求在满足基本功能需求的基础上看重颜值等差异化选项,呈现产品多元、渠道为王的特征。反映在行业竞争要素上:产品端多SKU及快迭代,中游生产考验规模与效率平衡;品牌端核心考验渠道触达,下游渠道品牌集中、产品品牌分散。其中宠食产业链价值集中于品牌端,宠用产业链价值向代工和渠道端倾斜。在美国,伴随从养宠到爱宠的饲养观念升级,宠食、宠用及服务等细分赛道均稳健扩容。对比国内市场渗透率仅20%,单宠消费不足美国市场30%,养宠观念升级下国内市场快速增长的同时,有望复制从必选到可选、从单一到多元的产品结构发展过程。

源飞宠物:能力破圈的牵引用具代工龙头,赛道赋能盈利领先。公司围绕温州产业链优势以咬胶代工业务起家,随后重心发展牵引用具,2022年,公司营收9.5亿元,19-22年CAGR达22.8%,归母净利润1.59亿元,19-22年CAGR达42.4%,是国内宠物牵引用具龙头。2019-2022年,公司净利率从10.46%提至17.98%,盈利能力逐年提升并领先行业均值3-7pct.。其超额利润来自于:1)赛道禀赋差异,公司深耕宠物牵引用具注重产品设计,核心业务牵引用具毛利率在30%左右,对比零食代工业务毛利率20%左右,时尚属性加持下,牵引用具代工端利润更优。2)内部运营效率领先,ODM模式下费用控制优异;3)全球化产销研布局体系完善,2019年后伴随海外产能投产,公司盈利进一步提升。

从产业链视角看源飞核心竞争力。1)绑定头部零售商客户,具备供应商能力背书,分享行业红利。源飞宠物TOP5客户占比65%以上,客户结构以PetSmart、Petco、Walmart等大型综合零售商与宠物零售巨头为主,客户资源深厚,共同分享行业成长红利。2)产品研发为先,重视SKU迭代升级,带动份额提升。公司研发费用率位居行业前列,高品质产品设计及推新与终端销售形成正反馈,推动公司在单一客户订单及供应链份额提升。3)生产端规模与效率兼备,海外产能护航成长。公司采用自产/外协相结合的生产方式,宠物用品自产外协均衡,宠物食品专注自产,产量效率兼备,同时于柬埔寨布局产能,规避宏观风险提升全球竞争力。4)发力内销业务,蓄力第二成长曲线。公司依托在电商渠道代理成熟宠食品牌有望做大流量端口,为OBM业务奠定基础。

盈利预测与投资建议:我们预计公司2023-2025年有望实现收入9.94/11.28/12.76亿元,分别同比增长4.3%/13.4%/13.2%,实现归母净利润1.51/1.65/1.90亿元,分别同比增长-4.5%/9.0%/15.2%,对应23-25年PE分别为19.6x/18.0x/15.6x。国内市场成长性突出,公司盈利能力领先,首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示:下游需求不及预期风险;市场开拓低预期风险;汇率大幅波动风险;公开信息更新不及时风险等。

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