策略周报：库存周期如何演绎

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投资要点：

导读：我们5月3日《5月，蓄力盛夏》指出后续政策重心在引导内生动能乘势而上，5月21日提出两个背离明显消化，市场情绪偏冷，5月29日《迷茫时大科技破局》，6月4日《6月，第三波潮起》，6月18日《资产联动指标接近阈值》。6月26日《2022市场的季度级别拐点的借鉴意义》指出普林格周期转向非典型复苏，仍看好大科技，但要小心过热风险。企业去库或迎来尾声，目前中游加工业去库最早，进程也最快。库存是经济滞后指标，PPI往往相较库存见底更早。库存可以定位经济周期的状态，当库存处于低位时，后续补库空间也更大，而补库强度也需与扩需求政策配合，以防数据陷阱。

市场思考：补库强度需扩需求政策配合。1）自2022年4月我国库存周期处于“主动去库存”阶段，今年3月库存周期进入“被动去库存”阶段。此轮去库周期中，上游采掘业因下游需求疲弱向上传导路径最长，应对不够及时从而去库最慢，而地产新开工缓慢等因素导致中游加工业去库最早，目前进程也最快。2）工业企业利润率受到明显侵蚀，产销率处于低位，工业企业利润低位上行，5000户工业景气扩散指数上行，企业去库或迎来尾声。3）库存是滞后指标，PPI往往相较库存见底更早。由于库存有储存成本、时间成本，企业只有确认需求持续回升，才有意愿去累库。4）库存可以定位经济周期的状态，当库存处于低位时，后续补库空间也更大。从A股市场来看，2009、2016、2021补库周期，宽基指数均有明显回升，但2013年补库强度弱，Wind全A仍然处于震荡阶段，创业板有结构性行情。5）警惕数据陷阱。需要注意的是，因为疫情以后海外政策刺激力度较大，21补库速度快于此前，尽管本轮同比的读数较低，但从绝对值来看库存并不低，处于高位震荡，意味着补库强度需扩需求政策配合，以防数据陷阱。

国内：交运高频指标回升，工业生产腾落指数回落。1）交运高频指标回升，一线城市地铁客运量回升。2）工业生产腾落指数回落，从分项上看，甲醇、轮胎出现回升，山东地炼、PTA、唐山高炉出现回落。

国际：美国6月非农就业与ADP就业数据彼此“冲突”。1）俄乌冲突跟踪：俄乌互指对方计划破坏扎波罗热核电站，乌总统出访多国寻求“入约”支持。2）美国ADP就业大超预期，6月ADP就业人数49.7万人，预期22.8万人，而非农就业报告显示6月失业率下降，与大超预期的ADP数据相反，非农数据略低于预期。6月劳动力供给边际稳定，5月需求有所回落，新增非农就业人数20.9万人，略低于预期22.5万人。非农数据发布后，市场由大超预期的ADP数据而引发的加息预期再度回落。

市场：北向资金净流出，主要流入行业为汽车、通信、交通运输；杠杆资金流入计算机、电力设备、有色金属。北向本周净流向力度-75.14亿元，上周净流向-101.13亿元。行业方向上，北向流入汽车、通信、交通运输、煤炭、环保；杠杆资金则偏好计算机、电力设备、有色金属、机械设备、汽车。以两大资金主体合力结果来看，汽车、通信、有色金属、电力设备、计算机获得较强共识，而银行和食品饮料则面临两大资金主体共同流出压力。

行业配置建议:普林格周期处于非典型复苏，仍看好大科技，但要小心过热风险。重点关注：1、机械设备：自动化设备；2、电子：半导体、消费电子、光学光电子；3、计算机：计算机设备；4、国防军工：航海装备、航空装备；5、通信：通信设备；6、传媒：游戏、数字媒体。

风险提示：俄乌冲突超预期，通胀持续性超预期，流动性收紧超预期，疫情反复超预期。

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