预制菜高增，利润率亮眼

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安井食品(603345)

事件： 公司发布 2023 年半年报， 2023 年上半年，公司实现收入 68.94 亿元，同比+30.7%；归母净利润 7.35 亿元，同比+62.14%；扣非归母净利润 6.95 亿元，同比+82.65%。 23Q2，公司实现收入 37.04 亿元，同比+26.14%；归母净利润 3.74 亿元，同比+50%；扣非归母净利润 3.5 亿元，同比+72.42%。

收入端， 新渠道带动高增，预制菜表现亮眼。 分产品看， 23Q2，速冻菜肴/速冻鱼糜/速冻面米/速冻肉/农副食品/休闲食品/其他业务收入分别同比+54.4/+13.6%/-1.3%/+25.7%/+110.7%/-46.4%/+48.4%至13.49/9.93/6.59/5.73/1.20/0.01/0.07 亿元。速冻菜肴制品高增主要系新柳伍的小龙虾相关产品，冻品先生、安井小厨的预制菜肴产品以及安井品牌的虾滑产品增量所致；农副产品高增主要系新柳伍的冷冻鱼糜及鱼副产品并表所致；休闲食品下滑主要系功夫食品常温休闲食品业务销售下滑所致。 23Q2，经销商/特通直营/商超/新零售/电商收入分别同比+28.8%/+103.1%/-33.5%/-24.1%/+255.7%至29.7/3.7/1.3/1.8/0.6 亿元。经销商、特通直营、电商渠道高增主要系公司加大渠道开发及新柳伍并表因素影响所致；商超、新零售渠道下滑主要系个别客户销售下滑及去年 3 月外部环境影响下 C 端消费受益、基数较高所致。 23Q2，东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南/境外经销商分别净增 8/13/4/-4/4/7/1/-7 至145/229/583/184/235/129/178/215 家，经销商合计净增 26 家至 1898 家。

利润端， 净利率提升趋势清晰，扣非利润弹性大。 伴随公司市场地位基本稳固以及公司加大利润考核，从原料价格到市场费用逐渐得到控制，加之预制菜规模效应开始体现，整体净利率提升趋势清晰。 23Q2，毛利率同比-0.13pct 至 19.86%，销售/管理/研发/财务费用率同比-0.75/-1.81/-0.22/-0.05pct 至4.93%/2.16%/0.57%/-0.9%，毛销差同比+0.61pct 至 14.92%，净利率同比+1.6pct至 10.09%，扣非归母净利率同比+2.54pct 至 9.45%。

展望未来， 高增长可期，龙头稀缺性凸显。 收入端， 中期超级大单品+预制菜有望“再造一个安井”，远期安井还有很多可能性。 利润端， 公司净利率突破 10%意味着公司成功从“工业品”公司转型为“消费品”公司，未来仍有望继续受益格局优化。 中期看，消费复苏的程度仍有环比改善，复苏的趋势基本确立。长期看，冷冻调理品行业仍可看长。

盈利预测： 我们预计 2023-2025 年营收分别 156/190/227 亿元，净利润分别为14.56/18.53/22.78 亿元。维持“买入”评级。

风险提示： 新品推广不及预期、渠道开拓不及预期、食品安全事件。

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