业绩超出预期，内镜耗材需求快速复苏

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南微医学(688029)

投资要点

事件：近期公司发布2023年半年报，2023年上半年公司实现营业收入11.47亿元，同比增长19.46%，归母净利润2.64亿元，同比增长111.69%

分季度来看：2023年单二季度收入5.97亿元，同比增长15.35%，归母净利润1.63亿元，同比增长99.82%，单季度收入稳健增长，延续Q1良好增长趋势，主要得益于下游需求的持续恢复，同时叠加22Q2同期低基数，公司23Q2单季度利润实现高增。

分区域来看：2023H1公司国内市场收入约6.94亿元，同比增长16.43%，主要得益于疫情以后消化道等相关常规手术的良好恢复，带动内镜耗材等产品的快速放量；国际市场收入约4.47亿元，同比增长22.97%，其中亚太区市场收入6.53亿元，同比增长18.2%，美洲区市场收入约2.02亿元，同比增长21%；EMEA市场收入1.79亿元，同比增长21%，海外业务的持续快速发展主要得益于海外渠道建设的日益完备以及产品组合的不断丰富，2023H1公司收购葡萄牙渠道公司EndotécnicaMaterialCirúrgicoLda，持续加强对英、法、荷兰等子公司的扶持，未来有望加快欧美重点医院突破，进一步提升公司产品的市场占有率。

工艺改进、产品结构调整叠加费用优化，盈利能力逐渐恢复至疫情前水平。公司2023H1销售费用率22.05%，同比提升2.01pp，主要系疫情后销售推广活动恢复正常，期间投入增大，管理费用率13.28%，同比下降4.51pp，主要因本期不再计提股权激励摊销费用，财务费用率-6.33%，同比下降4.15pp，主要因汇率波动导致汇兑收益增加，研发费用率5.99%，同比下降2.74pp，主要因本期公司研发试样材料减少。2023年上半年公司毛利率63.74%，同比提升3.27pp，主要来自公司高毛利产品占比的逐渐提升，以及可视化产品工艺的持续优化，同时得益于公司期间费用率的显著降低，公司净利率也迎来大幅改善，2023年上半年公司净利率23.63%，同比提升10.09pp。

可视化产品库存逐渐消化，2023H2有望加速放量。2023年上半年公司可视化产品收入约0.5亿元，同比下降51.46%，收入增速放缓主要因一次性内科用胆道镜短期库存消化，我们预计2023年下半年有望逐渐恢复常态化采购；2023年上半年公司一次性外科胆道镜在国内顺利获批并实现量产，未来有望与一次性支气管镜等创新产品共同成为公司新的业绩增长点。此外，公司的一次性可视化脑部灌洗系统已提交国内注册，一次性胆道镜延申产品等正在加速推进，有望为中长期业绩的持续增长奠定良好基础。

传统内镜耗材恢复式高增，未来有望进入常态化增长节奏。2023年上半年消化内镜行业迎来显著复苏，长期受抑制的择期手术需求快速释放，带动内镜耗材实现高增长，2023H1公司中国大陆消化内镜耗材营收约5.5亿元，同比增长约33.33%，其中我们预计EMR/ESD、止血闭合等多个品类均有望实现较快增长；同时肿瘤消融条线亦有不错表现，2023H1子公司康友医疗营业收入同比增长18%。我们预计2023年随着国内诊疗秩序的持续回暖，消化道手术量有望逐渐恢复疫情前的快速增长趋势，公司各条产品线有望持续保持良好增速。

盈利预测与估值：根据半年报数据，我们调整盈利预测，预计公司内镜产品有望加速恢复，高毛利产品占比提升叠加自动化水平提升有望驱动利润快速增长，2023-2025年营业收入25.88、33.76、43.67亿元（+31%、30%、29%），调整前26.39、34.56、44.95亿元；预计归母净利润5.37、6.99、9.07亿元（+63%、30%、30%），调整前5.24、6.82、8.86亿元。考虑到公司所处微创诊疗器械行业国产化率低，一次性胆道镜等新产品上市有望推动业绩加速，维持“买入”评级。

风险提示事件：行业政策变化风险、新冠疫情持续风险、市场竞争加剧风险等。

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