团餐高基数短暂影响增速，下半年业绩有望改善

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巴比食品(605338)

事件：公司23H1实现营业收入7.37亿元，同比+7.57%；实现归母净利润0.82亿元，同比-30.48%；扣非归母净利润0.67亿元，同比-28.19%。公司Q2单季实现营业收入4.18亿元，同比+11.14%；实现归母净利润0.41亿元，同比-64.85%，实现扣非归母净利润0.47亿元，同比-13.97%。

加速华南区域门店布局。分渠道来看，公司加盟渠道/直营渠道/团餐上半年收入分别为5.63/0.14/1.51亿元，分别同比+18.71%/-25.54%/-17.1%。公司加盟门店Q2收入3.25亿元，同比+34.28%。公司主要门店在上海，受疫情影响去年二季度基数较低，不过相较21年Q2公司加盟业务收入也增长了13.46%。公司加盟业务的增长主要得益于门店的扩张。今年上半年公司净增加门店330家，达到4803家门店，其中，华东/华南/华北/华东分别净增加门店127/101/25/77家店，分别达到3256/564/195/788家门店，华东开店速度稳定，华南开店速度明显加快。随着2023年6月湖南市场的成功开辟，公司将进一步扩张全国门店布局版图。华东以外区域巴比品牌加盟门店数量占比由2022年末的24%快速上升至报告期末的28%。除了加盟门店数量增长外，加盟门店的单店收入同比增长5.07%。公司提升单店收入取得了一定的成效。今年公司新推出手工牛肉大包等高品质、高规格、高客单价产品。此外，公司继续发力拓展中晚餐消费场景且赋能加盟商线上外卖运营能力。推测，随着上半年新开门店逐渐进入成熟期，下半年公司加盟门店业务营业收入将进一步抬升。

团餐高基数导致增速下滑，埠外区域实现突破。公司团餐业务23H1/Q2营业收入分别为1.51/0.82亿元，分别同比-17.10%/-30.23%。去年同期受疫情影响，团购业务带动了团餐业务收入的增长，上半年团餐业务增速逐月增高，导致今年基数逐月增加，团餐上半年受此因素干扰较大。此外，宏观经济尚处于恢复性增长中，需求不足叠加供给侧竞争日益激烈也导致团餐业务增速的下滑。不过，相较2021H1公司团餐业务仍有72.49%的增速，团餐复合增速依然较高。公司利用现有产能发力华东以外区域，团餐业务华中区域也完成了从无到有、持续增长的发展突破。上半年，华东以外区域团餐营收占公司整体团餐业务比例快速增长至近15%，较去年同期提升约10个百分点。此外，公司积极拓展便利连锁、餐饮连锁和零售平台客户，通过多渠道探索增加产品触达消费者的机会。

上半年毛利率回落，费用率上升，下半年有望改善。公司H1/Q2毛利率分别为25.62%/26.71%，分别同比-2.90/-2.78pct，主要系折旧摊销、人工成本、能源成本增加以及猪肉等原材料价格同比上浮所致。正如我们前期报告所说（《巴比食品（605338）：团餐及门店布局双双加速》，2023年4月11日）“22年公司新增武汉工厂、南京中央工厂、琥珀星辰工厂，23年三季度东莞工厂将完成交付，数个工厂的相继投放对毛利率均有一定影响”，我们认为，随着销售额的提升及产能利用率提升，毛利率有望相应回升。今年上半年，公司销售费用率/管理费用率分别为6.02%/8.59%，分别+1.04/1.24pct，销售费率上升用主要系职工薪酬、门店装修补贴的增加以及房租物业费增加。不过Q2单季销售费用率同比-0.40pct，较Q1明显好转。管理费用率上升主要是员工股权激励支付费用所致。推测随着新增门店的成熟，费效比能够逐渐好转。

公司盈利预测及投资评级：我们认为公司团餐业务短期承压，但不改长期增长潜力，加盟业务依然具备较大的开店以及单店收入提升的空间，双轮驱动有望推动公司业绩长期稳定增长。预测公司2023-2025年营业收入分别为17.14/20.77/22.61亿元，分别同比增长12.38%/21.21%/8.83%；归母净利润分别为2.16/2.64/3.10亿元，分别同比增长-0.64%/22.17%/17.59%；EPS分别为0.87/1.06/1.25；2023-2025年对应PE分别为28/23/20倍，维持“推荐”评级。

风险提示：疫情带来的风险；食品安全风险；开店速度不及预期；并购不及预期；原材料波动风险；公允价值变动损益波动较大。

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