华东医药(000963)
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核心观点：
事件：公司发布2022年年报。2022年实现收入377.15亿（+9.12%），归母净利润24.99亿（+8.58%），扣非净利润24.1亿（+10.10%），EPS1.42元，经营性现金流23.82亿（-24.86%）。
克服外部经营环境波动影响，医药工业及商业均实现稳健增长。
1）医药工业：2022年中美华东实现销售收入（含CSO业务）112.44亿元（+10.88%），实现扣非净利润20.93亿元（+4.71%），扣非净利润率18.61%（-1.10pct，主要因研发投入增长较快所致），ROE24.54%，全年所有核心产品均实现稳定快速增长，逐渐摆脱集采降价影响，顺利完成经营目标。2）医药商业：实现营收255.53亿元（+10.55%），净利润3.97亿元（+3.85%），净利润率1.55%（-0.1pct）。公司通过优化组织结构整合资源，向产品代理拓展及高端冷链物流方向转型，目前在浙江省内已设立11家地区子公司（覆盖11地市+90区县），合作国内外90%主流医药企业，冷链物流配送业务处于全国领先水平。
医美业务维持高增长，产品管线有序推进。2022年公司医美业务收入19.15亿元（+91.11%），其中：1）国际医美业务：Sinclair实现营收1.35亿英镑（+76.90%，约合人民币11.44亿元），EBITDA0.23亿英镑（+245.95%），首次实现年度经营性盈利，主要是海外市场需求强劲，核心注射类产品收入增速较快（Ellansé®持续热销，MaiLi®+190%，Lanluma®+44%）。2022年2月Sinclair通过收购美国Viora切入美国EBD市场，实现超预期增长，并于23Q1在欧洲推出能量源设备新品Sculpt＆Shape。此外，Ellansé®与MaiLi®产品美国市场注册工作计划于23Q2启动；2）国内医美业务：全年实现8.84亿元营收（+141.14%），欣可丽美学营收为6.26亿元，签约医院数量超500家，认证医生超1,100人。已上市产品方面，Ellansé®依旧保持较高市场关注度，酷雪GlacialSpa®国内商业化合作美业机构超40家，Lanluma®V型X型2022年底获批落地海南博鳌乐城。待上市产品方面，多功能面部皮肤管理平台PréimeDermaFacial计划2023年于国内上市，双极射频抗衰设备“芮艾瑅®”计划23Q2开始国内推广销售，MaiLiExtreme和Ellansé®M型已完成受试者入组并开始随访。
战略性布局工业微生物，打造领先技术及产能。2022年工业微生物销售收入5.1亿元（+22%），确立创新药物（核酸&ADC药物）原料/医药原料药&中间体/大健康&医美原料/宠物动保/特色生物材料五大方向，中美华东/珲达生物/珲益生物三个微生物研发平台，及杭州祥符桥/钱塘新区/江苏九阳/美琪健康/美华高科/芜湖华仁六个产业基地，研发项目累计超130项，形成了差异化产品管线和解决方案。
强力研发铺就创新转型之路。2022年公司研发费用为10.16亿元（+3.71%），研发费用率2.69%（-0.14pct），研发人员1,543名（+20.1%），研发人员占比10.3%（+0.6pct）。公司研发投入不断加大，持续打造创新研发生态圈和技术平台，创新药研发管线愈发丰富。2022年医药工业研发投入26.81亿元（+44.8%），包括直接支出11.96亿元（+24.2%）及产品引进及研发股权投入14.84亿元（+67.01%）。截至2022年末，公司在研医药项目83个，其中创新产品及生物类似药52个，III期临床阶段5个，II期临床阶段3个。
各板块运营质量稳定，结构调整推升毛利及费用水平。公司2022年销售费用率16.80%（+1.10pct），管理费用率3.31%（-0.07pct），研发费用率2.69%（-0.14pct），财务费用率0.21%（+0.14pct）。毛利率为31.90%（+1.22pct），其中商业7.28%（+0.04pct），工业77.99%（-0.78pct）。我们认为，公司各业务运营质量均保持相对稳定，整体费用率及毛利率水平上升主要是工业及医美业务占比提升所致，2022年其收入占比分别提升至30.93%（+0.5pct）与5.08%（+2.18pct）。
投资建议：公司是集医药研发、生产、经销为一体的大型综合性医药公司，医美与工业微生物板块高速发展，医药工业与商业板块经营保持稳健，创新转型为公司中长期发展提供想象空间。我们预计公司2023-2025年归母净利润为31.20/37.55/45.15亿元，同比增长24.83%/20.37%/20.24%，EPS分别为1.78/2.14/2.57元，当前股价对应2023-2025年PE为25/21/17倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
风险提示：研发进度不及预期的风险、市场竞争加剧的风险、降价超预期的风险、产品注册进度不及预期的风险。
