即时：周期下行业绩承压，服务器电源等众多新品有望接力成长

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杰华特(688141)

事件：4.28日公司发布2022年报及23年一季报：1）2022年：营收14.48亿元，同比+38.99%，归母净利润1.37亿元，同比-3.43%，扣非归母净利润0.96亿元，同比-29.55%，非经常性损益主要为政府补助0.44亿元：2）22Q4：营收4.08亿元，同比+8.1%，环比+20.4%，归母净利润0.28亿元，同比-61.8%，环比+85%，扣非归母净利润0.17亿元，同比-76%，环比+78%；3）23Q1：营收3.02亿元，同比-11%，环比-26%，归母净利润-0.57亿元，同比-211%，环比-304%，扣非归母净利润-0.57亿元，同比-228%，环比-431%。

DC-DC推动2022收入高增长。22年公司AC-DC、DC-DC、线性电源、电池管理、信号链芯片收入分别为2.67、7.58、3.41、0.15、0.27亿元，同比分别-27%、+102%、+28%、+45%、+22%，其中DC-DC增长较为突出，2022年实现翻倍增长，AC-DC收入出现下滑，主要系公司AC-DC主要用于LED照明，2022年LED照明行业需求疲软、景气度下行，导致公司相关收入出现下滑。

毛利率下滑叠加高研发投入，盈利能力暂时承压。公司2022年和23Q1归母净利润同比下滑主要系：1）22年/23Q1毛利率同比-2.2pct/-11.7pct，其中22年AC-DC芯片毛利率同比-15.29pct；2）既有产品线升级选代、DrMOS和多项控制器等项目研发投入加大，22年/23Q1研发费用率分别为21%/35.3%，同比+2pct/+17pct。未来随着行业需求修复、高毛利产品DrMOS和多项控制器等放量，公司整体毛利率有望逐步回升，同时随着收入规模效应显现，研发费用率有望回落，盈利能力有望逐渐恢复。

坚定虚拟IDM和全品类布局芬实成长基础。1）虚拟IDM：已在国内主要晶圆厂构建0.18微米的7-55V中低压BCD工艺、0.18微米的10-200V高压BCD工艺、以及0.35微米的10-700V超高压BCD工艺等三大类工艺平台，各工艺条线均已选代一至三代，初步形成了系统的自研工艺体系；2）全品类布局：立足电源管理，逐步拓展信号链及其他产品，目前电源管理包括AC-DC、DC-DC、线性电源、BMS等并拥有40余条子线，信号链芯片包括线性芯片、转换器芯片、接口芯片、时钟芯片等差异化高端产品。

服务器电源等众多强竞争力新品开启新增长。1）AC-DC：推出高性能原边控制器和通用原边控制器、控制器和驱动及氮化锌多合一芯片、新一代MOS集成同步整流芯片等：

2）DC-DC：通用DC-DC选代成功，进一步扩大市占率：大电流DC-DC出货量进一步放大：DrMOS推出多个料号，开始大批量供应；首颗车规产品量产，应用于智能座舱和辅助驾驶：3）其他：运放、模拟开关、时钟等陆续推向市场；支持IEEE802.3bt的以太网供电PSE芯片开发成功：工业级BMSAFE开始逐步放量：多款电池管理和保护芯片进入客户试样阶段，多款低噪声LDO进入市场送样阶段。

投资建议：上一轮周期受2020疫情后半导体周期上行、缺货潮和国产化浪潮影响，模拟CC供不应求，登加公司不断推出新产品，收入呈现高增长，整体毛利率上行，考虑到目前半导体处于下行周期和模拟IC国内竞争超紧，公司2023年收入增速和毛利率承压，同时考虑公司坚持长期目标，维持较高的研发投入，综上预计公司2023-2025年归母净利润为0.85/2.06/3.22亿元（此前预测2023-2024归母净利润分别为2.8/5.08亿元），2023/5/5收盘价对应PE为208/85/55倍。考虑到公司虚拟IDM模式在国内模拟1C生态中的独特卡位，我们看好公司在模拟1C市场的全品类布局以及众多新产品的未来增长前景，维持“买入”评级

风险提示事件：下游景气度修复不及预期：新产品导入进度不及预期

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