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投资要点
零食公司积极拥抱零食量贩渠道， 红利持续释放。 1） 劲仔食品： 产品端打造“1+4”矩阵，渠道端多元化扩张助推业绩高增。 新品产能爬坡+原料成本压低毛利率水平。公司 2022 年实现归母净利率 8.35%，同比+0.8pct。其中 22 年毛利率为 25.6%，同比-1.2pct，主要因新品处于产能爬坡期+鹌鹑蛋、鱼胚等原材料成本提升。期间费用率管控良好。 产品端打造“1+4”矩阵，渠道端多元化扩张。产品端，公司继续打造 1 个10 亿级单品（小鱼干） +4 个亿级单品（豆干、肉干、鹌鹑蛋、魔芋）。渠道端，在现代渠道继续推进大包装、散装策略，覆盖空白网点；在零食量贩渠道推进散装、小包定量装等。 2）甘源食品： 8 大事业部助推渠道多元化， 23 年利润弹性大。 坚果新品储备足。今年拟在 5 月左右推出“冻干坚果”大单品，其他新品包括椒腰果、开心果和榛子仁产品。其中冻干坚果拟在高端会员店以及零食店上新。 渠道分为 8 个事业部，多元化扩张。内部销售架构调整完成，分为 8 个事业部，包括电商、零食量贩、高端会员店等。今年电商目标接近翻番；零食渠道目标新增 2 亿元（去年 6000 万元）；高端会员店达到 3 亿元（去年 2+亿）；流通、特渠销售达到 2+亿元（流通渠道去年 8000 万元）。新品储备充分，助力渠道多点扩张。原材料成本下行+河南工厂产能爬坡，利润弹性大。目前公司棕榈油、夏果采购成本同比下降 30%+，叠加河南工厂随着后续规模提升、 新品放量减亏，预期公司经营性利润率可提升至 12%+。 3）良品铺子： 积极拥抱零食量贩渠道，看好 23 年线下渠道复苏。 毛利率提升带动盈利能力稳定修复。公司 2022 年归母净利率 3.55%，同比+0.53pct。公司 2022 年毛利率为 27.57%，同比+0.80pct。销售/管理费率分别同比+0.67/-0.04pct。销售费用增加主因加强促销和推广活动，同时销售人员数量增加导致。 主品牌开大店+改造老店，新开零食顽家拥抱零食量贩渠道。公司今年拟改造良品主品牌老店 1000 家， 再新开 1000家大店，大店投资回报周期缩短，新增即饮咖啡烘焙区引流效果佳。同时公司新开零食顽家量贩连锁店，单店日销平均达 1.3 万元，今年拟通过开店 300 家+收并购等方式在湖北市场布局零食量贩门店 500 家。
华润啤酒：业绩略超预期， 23 年期待高端化加速。 1）喜力表现亮眼，23 年期待高端化加速。 2022 年全年吨价同比+5.2%， 吨毛利同比+3.4%。次高端及以上产品销量同比+12.6%， 其中喜力销量同比+30%，表现亮眼。公司反馈 23Q1 广东企稳实现双位数增长，喜力今年有望继续加速。2）增效+税率优化带动利润亮眼表现。公司 2022 年核心利润率 12.8%，同比+2.1pct。其中毛利率 38.5%，同比-0.7pct， 吨成本同比+6.5%，主因大麦及包材涨价。 预期今年包材成本同比下降，成本压力进一步缓解。2022 年销售费用/管理费用率/所得税率分别同比-1.1/-1.4/-4.8pct， 其中剔除关厂影响还原后管理费用率同降 0.9pct，公司优化、提效效果显著。
卫龙： 短期业绩承压，长期看好品牌势能助推大单品放量。 1）提价+外部环境扰动短期业绩。分产品看，公司 22 年面制品/菜制品/豆制品及其他分别实现营收 27.2/16.9/2.2 亿元，同比-6.8%/+1.8%/+1.0%。辣条品类下滑主因公司 22 年进行战略性产品结构调整，提价后对销量有一定影响，叠加外部需求较弱导致。 2）产品结构带动毛利率提升，经营性盈利水平稳定。公司 2022 年经调整后净利率（剔除一次性以股份为基础的付款） 19.7%，同比+0.8pct，盈利水平稳健。其中毛利率 42.3%，同比+5pct，主因产品结构升级+提价传导。销售/管理费用率分别为13.7%/10.4%，分别同比+2.8/2.9pct，销售费用率提升考虑主因公司加大品牌推广费用投入；管理费用考虑主要系股权激励支付费用增加所致。
风险提示： 疫情反复、宏观经济波动、食品安全问题、复苏不及预期。
