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顺丰控股(002352)
经营恢复强劲， 2022 年业绩符合预期
2022 年，公司实现收入 2675 亿元，同比+29.1%；归母净利为 61.7 亿元（预告区间 60.5-62.5 亿元），扣非归母净利达 53.4 亿元（预告区间 52.5-54.5亿元），同比+191%。其中， 4Q22，公司实现收入 683 亿元，同比-4.18%；扣非后归母净利为 14.74 亿元，同比-1.85%，剔除嘉里物流后约 14 亿元，同比 4Q21 增长约 20%。进一步考虑到 4Q22 公司资产+信用减值损失为 6.25亿元，较 4Q21 增加 0.92 亿元；测算所得税率为 46%，较 4Q21 增加 3.9pct，公司 4Q22 主业经营效益超市场预期。
速运业务表现出色，新业务经营趋势向好
2022 年，公司速运分部实现盈利 54.59 亿元，同比+42%，净利率由 21 年2.65%提升至 3.52%，主要系调优产品结构以及成本管控精细化；大件（快运）分部净利润 0.28 亿元，较上年同期增长 104.75%，实现扭亏为盈，看好 23 年净利率提升；同城分部亏损 2.87 亿元，亏损明显收窄；供应链及国际分部盈利 19.46 亿元，扣除嘉里物流后同比增加 3.39 亿元。
强化成本控制，营运模式变革持续推进。
2022 年，公司物流及货运代理业务毛利率约为 12.43%， 较上年同期+0.19pcts，剔除嘉里物流影响，较去年同期上升 1.18pcts。 2022 年，公司人工成本占收入比重约 35%，同比-6.08pcts，剔除嘉里物流并表影响，较上年同期+1.79pcts,主要系 2022 年部分网点停运期间揽收量减少，员工固定薪资成本未能有效摊薄；运力成本占收入比重约 41%，同比+5.98pcts，剔除嘉里物流并表影响后，同比-4.01pcts，主要系公司持续推进多网融通建设，干支线装载率的同比提升，以及自营车辆占比和利用率的提升，有效对冲油价和外包运力价格上涨带来的负面影响。综合来看， 22 年，公司着力于中转能力提升、陆运资源管理、末端网点优化等方面全面深化，降本增效持续兑现。
上调 24 年盈利预测，重申“买入”评级
考虑时效件需求复苏，成本优化持续兑现，公司核心业务净利率有望持续改善。我们预计 2023-2025 年，顺丰控股收入分别为 3022/3531/4149 亿元，同比增长 13%/17%/18%。归母净利润为 92/114/138 亿元，同比增长49%/24%/21%，对应 EPS 分别为 1.88、 2.34、 2.82 元/股，按最新收盘价计算 PE 分别为 28.81X、 23.17X、 19.19X。维持“买入”评级。
风险提示： 时效件需求不及预期；新业务培育周期过长；成本过度膨胀
