2023年7月美国非农数据点评：需求确定性走弱，通胀不确定下行

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投资要点：

核心观点：7月新增非农就业强化了美国劳务市场“需求走弱+时薪难落”现状，前者显示货政紧缩下需求的趋势性放缓，后者则源自劳务供给修复的乏力，其结果是核心通胀的趋势性下行仍存在不确定性，年内再次加息仍有必要。7月非农就业再度不及预期，前值继续下修，且临时救助服务（temporaryhelp）岗位减少、工时放缓（持平2020Q1），均显示劳务市场延续降温。但另一方面，供给修复乏力→供需缺口回升→时薪环比超预期则表明劳务市场供需仍偏紧俏，失业率也再度回落至3.5%的低位。工资通胀黏性和长期中供给难以完全修复，或意味着当前市场对于年内不再加息、明年3月开启降息的预期仍偏乐观。

供需结构：需求延续降温，供给修复乏力，供需缺口边际回升，时薪增速维持韧性。从居民调查问卷看，7月新增就业年龄人口20.1万，其中15.2万流向劳动力，4.9万流入非劳动力，劳动参与率维持在62.6%。7月新增就业人数26.8万，其中15.2万来自前述劳动力的增加，11.6万来自失业人口回归工作，因此就业率上行至60.4%，失业率下行至3.5%。从劳动参与率结构看，16-19、20-24岁两个群体劳动参与率大幅走低，最新分别较2019.12同期低-0.3%、-1.0%。考虑到二者本身波动率较大，其趋势是否成势有待观察。另外，55+群体劳动参与率首次回升。中老年群体疫后的提前退休是美国劳动供给不足的重要成因，如果“返聘”具备持续性，则可对“劳务供给→供需缺口→工资通胀”带来改观。供需均衡下，主要受供给修复乏力影响，美国劳务市场最新供需缺口为374.1万人，较365.9万的前值边际反弹，其结果是时薪增速同比+4.4%，环比+0.4%，均超预期，且维持在较高的环比增长中枢。劳务市场的持续紧俏仍对美联储实现通胀目标构成挑战。

劳务需求：私营部门新增就业环比增长，教育医保和商贸运输行业是主要贡献。7月新增非农就业18.7万人，预期20万，前值由20.9万下修至18.5万，5-6月数值累计下修4.9万。其中，本月私营部门新增就业17.2万人，前值12.8万人；政府部门新增非农1.5万，前值5.7万。从结构上看，新增的18.7万就业中有10万来自教育医保行业，是新增就业中的中流砥柱；商贸运输本月新增1.8万，较上月（-3.1万）显著增长。与疫情前2019.12的水平相比，前期超额招聘的信息技术、专业商业服务等行业新增就业环比继续减少，二者较2019.12的缺口率分别小幅回落至+6.3%和+7.5%。值得注意的是，休闲餐旅行业就业缺口率从-1.3%缩小至-1.2%，而职位空缺率环比下降0.4%，该行业持续过热的需求或出现边际降温。从当前需求vs潜在需求缺口对比来看（图5），当前仅有采矿伐木行业仍处于当前和潜在需求均过热的第二象限，而绝大多数行业落入第四象限，即潜在需求偏弱、就业修复已较为充分。

策略启示：综合来看，7月新增非农月率的放缓、临时救助服务岗位的减少、工时的放缓等众多迹象都意味着劳务市场正在降温，但本月反弹的供需缺口、持续高位的时薪增速、维持低位的失业率&劳动参与率表明劳务市场“供给修复乏力→劳务市场紧俏延续→工资通胀韧性强化”的现状仍没有显著改变。需求回落或可让通胀不再反弹，但若供给难以继续修复，则意味着核心通胀趋势性下行至3%仍充满不确定性。

风险提示：美联储过早开启降息周期引发通胀反弹甚至失控；美联储紧缩周期维持时间过长，引发金融系统流动性危机；失业率超预期快速回升。

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