宝立食品(603170)
事件：
(资料图片仅供参考)
2022年实现营收20.37亿元，同比+29.10%；归母净利润2.15亿元，同比+16.15%；扣非归母净利润1.94亿元，同比+10.92%。22Q4实现营收5.61亿元，同比+30.95%；归母净利润0.62亿元，同比+56.87%；扣非归母净利润0.53亿元，同比+42.76%。
空刻延续高增，线下稳步开拓
分产品看，复调/轻烹/饮品甜点配料分别实现营收8.9/10.1/1.3亿元，同比+5.0%/+76.8%/-15.3%，其中厨房阿芬营收8.7亿元，同比+75.1%，空刻保持创新步伐，不断推新，线上线下活动持续，动销加速，实现高增。分渠道看，直销/非直销分别实现营收16.9/3.4亿元，同比+26.6%/43.7%。其中线上渠道营收8.2亿元，同比+120.07%，主要系空刻销量提升贡献。公司针对C端业务引入专业团队，设立线下渠道事业部，目前已进入沃尔玛、大润发、盒马、Ole、叮咚买菜、朴朴等商超新零售渠道，非直销业务加速拓展，22Q4新增22个经销商至271个。分地区看，华东/华南/华北/华中/东北/西南/西北/境外分别实现营收17.0/0.78/1.3/0.47/0.49/0.07/0.05/0.13亿元，同比+31.3%/-10.6%/65.5%/9.4%/24.4%/-3.7%/-22.9%/-12.4%，空白地区持续开拓。
品牌推广持续，盈利能力稳步提升
2022年实现毛利率34.6%，同比+3.3pct，其中复调/轻烹/饮品甜点配料分别为24.9%/45.0%/22.1%，同比+0.3/2.2/-4.0pct，占比较大的22H1受损严重叠加收入结构变化导致饮品甜点配料毛利率波动。销售/管理/研发费用率分别为15.2%/2.9%/2.1%，同比+6.1/-0.4/-0.4pct，销售费用率高增主要系厨房阿芬21年4月并表，基数较低，综合实现归母净利率10.6%，同比-1.2pct，其中厨房阿芬实现净利率5.0%，同比+1.1pct。22Q4实现毛利率35.4%，同比+2.2pct，销售/管理/研发费用率分别为15.8%/3.7%/1.9%，同比+3.1/-0.1/-1.3pct，综合实现归母净利率11.0%，同比+1.8pct。
BC双轮驱动，能力不断完善
宝立BC端双轮驱动，B端深度绑定核心大客户，在手订单充足，腰部客户加速增长，新客户开拓提速。C端空刻领先地位稳固，线下渠道稳步推进，贡献边际增量。同时，公司不断扩品推新，浙江基地配备冷冻面团车间，产品于23年3月推向市场，接受度较好，全年2400个SKU中近3年研发的占近60%，创新驱动推新能力提升，2023年动能向上。
投资建议：
我们预计2023-2025年收入为25.9/31.6/38.2亿元，净利润为2.8/3.6/4.4亿元，给予6个月目标价31.65元，对应2023年45倍市盈率，维持买入-A评级。
风险提示：方便速食竞争加剧、产能投放不及预期、原材料价格波动、食品安全
