山东赫达(002810)
事件：2023年4月25日，山东赫达发布2022年年报及2023年一季报：2022年公司实现营业收入17.23亿元，同比+10.44%；实现归母净利润3.54亿元，同比+7.36%；加权平均ROE为20.65%，同比-3.30个pct。销售毛利率34.20%，同比-2.36个pct；销售净利率20.53%，同比-0.59个pct；经营活动现金流净额3.00亿元。
其中，2022Q4单季度实现营收3.91亿元，同比+0.49%，环比-7.85%；实现归母净利润0.48亿元，同比-9.33%，环比-40.45%。销售毛利率29.54%，同比-3.77个pct，环比-1.68个pct；销售净利率12.25%，同比-1.33个pct，环比-6.71个pct；经营活动现金流净额0.79亿元。
【资料图】
2023年Q1实现营收3.75亿元，同比-4.30%，环比-4.18%；实现归母净利润0.73亿元，同比-24.43%，环比+51.83%；加权平均ROE为3.80%，同比-2.23个pct。销售毛利率31.00%，同比-7.43个pct，环比+1.46个pct；销售净利率19.41%，同比-5.17个pct，环比+7.16个pct；经营活动现金流净额-0.07亿元。
点评：
2022年纤维素醚板块表现亮眼，植物胶囊海外需求较弱
2022年公司业绩小幅增长。纤维素醚板块，2022年营收11.56亿元，同比+18.5%，毛利3.54亿元，同比+12.2%，毛利率30.6%，同比-1.7个pct，公司积极推动海外市场发展，全年纤维素醚产品利润超预期完成；全年纤维素醚自产销量3.46万吨，同比-1.7%，销售均价3.34万元/吨，同比+20.5%，得益于产品组合不断完善，高附加值产品表现优秀，C系列改性羟乙基纤维素醚、60HD/75HD医药级纤维素醚、HPMC/MC食品级纤 维素醚等纤维素醚产品已通过客户验证，目前已形成稳定供货带动销售均价提升，抗风险能力不断增强。
植物胶囊板块，2022年营业收入2.76亿元，同比-13.1%，实现毛利1.65亿元，同比-18.2%，毛利率60.0%，同比-3.7个pct，受欧美地区通胀高企、需求波动影响，植物胶囊销量下滑明显，业绩不及预期；全年销量119.93亿粒，同比-15.3%，销售均价230.02万元/亿粒，同比+2.6%。期间费用率方面，2022年公司销售/管理/财务/研发费用率分别1.43%/6.93%/-1.02%/3.93%，同比分别变动+0.16/+1.40/-1.66/-0.60个pct。全年财务费用-0.18亿元，主要由于汇兑收益增加及收到贷款贴息冲减财务费用；管理费用1.20亿元，同比+38.51%，主要由于产线检修相关费用。
2022Q4受植物胶囊需求影响业绩承压，2023Q1业绩环比改善
2022Q4公司实现归母净利润0.48亿元，环比-0.33亿元，主要受毛利润下滑、期间费用增多的影响。一方面，受下游植物胶囊需求疲弱影响，2022Q4营业收入及毛利率略有下滑，毛利润环比-0.18亿元；另一方面，受汇率波动等影响，汇兑收益减少，导致财务费用环比+0.16亿元。
2023Q1公司实现归母净利润0.73亿元，环比+0.25亿元。公司一季度营收环比降幅收窄，而销售毛利率环比+1.46pct，使得毛利润环比基本持平；业绩环比改善，主要由于管理费用环比-0.13亿元，以及投资收益环比+0.16亿元。
在建项目有序推进，多产品扩能助力未来成长
公司在建项目丰富，多产品持续扩能，成长动力充足。高青一期纤维素醚项目于2022年11月一次投料成功，下线产品全部检测合格，将新增2万吨/年建材级、1万吨/年医药食品级纤维素醚产能，为未来市场的进一步开拓奠定基础。植物胶囊纯品生产线搭建完成、进入试生产，植物胶囊二代产品完成技术储备、获得客户认可，随着公司持续开拓市场，植物胶囊产销有望复苏。米特加植物肉项目建设有序推进，新增产能最早在2023年Q4实现。此外，2022年4月公司发布可转债募投项目，发行可转债申请于2023年4月21日获深交所审核通过。
从固定资产和在建工程的角度来看，据公司2022年年报，公司固定资产8.02亿元，在建工程14.12亿元，随着在建工程的建设完成转固，公司固定资产有望翻倍。
投资建议与盈利预测
盈利预测和投资评级：受美国通胀影响，公司植物胶囊下游需求承压，我们调整公司业绩，预计2023/2024/2025年归母净利润分别为3.71/4.84/6.12亿元，对应PE为18、14、11倍，公司未来成长路径清晰：高青项目逐渐落地、植物胶囊产能逐步释放、植物肉未来量产，因此维持“买入”评级。
风险提示：上游原材料价格波动风险，产品价格下跌风险，下游终端房地产、医药、食品行业需求不及预期，新建项目产能建设及投产进度低于预期，欧美通胀率维持高位。
