公司深度分析：西北煤电一体化稀缺标的，具备长期投资价值

陕西能源(001286)

投资要点：

公司为主板注册制首批上市企业。公司主营火力发电和煤炭生产。公司控股股东为陕西投资集团，为陕西省属大型能源企业。2023年4月10，公司在深交所主板上市，公开发行7.5亿股，总股本增至37.5亿股，募集资金72亿元，主要投向清水川能源电厂三期项目及补充流动资金。上市后，陕西投资集团持股比例64%。

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公司煤电一体化经营，整体业绩稳定性较强、持续向好。2019至2022年，公司营业总收入保持增长，增速维持在30%以上。公司2022年实现营业收入202.85亿元，同比增长31.07%；实现归母净利润24.72亿元，同比增长511.95%。2023Q1，公司实现营业收入51.09亿元，同比增长0.2%；实现归母净利润8.56亿元，同比增长13.33%。

2023Q1陕西省原煤产量1.79亿吨，全国占比15.51%。陕西与山西、内蒙和新疆是我国产煤大省，2022年晋陕蒙新4省原煤产量占全国比重为80.9%。公司凉水井、冯家塔和赵石畔煤矿位于陕西省榆林市，园子沟和丈八煤矿位于陕西省宝鸡市。在建的园子沟煤矿东翼项目、赵石畔煤矿投产后，公司年煤炭产能将达到3000万吨。

煤电一体化有利于促进公司增强抵御市场风险的能力。公司火电装机持续投产，发电量逐步提升。清水川三期投产后，公司坑口电站装机容量将达到862万千瓦。2019-2022年，公司自产煤外销量占商品煤产量的比例持续下降，由73%下降至39%。赵石畔煤矿建成投产后，公司煤电一体化程度将更加深入。公司在建机组和多数在运机组处于西电东送主要通道。

煤炭进口恢复，煤价趋于平稳。2023年以来我国煤炭进口量增幅较大。2023年1-4月份，合计进口煤炭1.42亿吨，同比增长88.8%。2023年以来动力煤价格趋于稳定。公司下属电厂的供电煤耗优于国家标准和行业平均水平。

公司2022年平均上网电价上浮18.80%。2021年10月，国家发改委《关于进一步深化燃煤发电上网电价市场化改革的通知》指出，“有序放开全部燃煤发电电量上网电价，扩大市场交易电价上下浮动范围”。《陕西电力市场电力交易临时补充规定》指出，“燃煤发电企业与高耗能企业市场交易价格上浮范围不受20%限制。”市场化电价政策的落地实施，促进了国内煤电上网电价的上涨。

预计2023年全国电力供需总体紧平衡，火电将发挥调节电源的角色。国网能源研究院《2023年中国电力供需形势分析报告》、中电联《2023年一季度全国电力供需形势分析预测报告》均预计2023年全国电力供需总体紧平衡。随着新能源发电装机比例提高，需要大容量的调峰电源。因此，我们认为火电在2023年将发挥更加重要的调节电源作用。

火电在我国电力供给中仍占据主导地位。整体来看，随着新能源发电装机容量的快速增长，2012年以来我国火电装机全国占比呈现下降趋势，从2012年的71.43%降至2023年1季度末的51.09%。但是由于我国的资源禀赋，火电在发电量上仍占据主导地位，2012以来，我国火电发电量全国占比由81.23%下降至69.77%，2023Q1，该比例又回升至72.19%。

投资建议：预计公司2023、2024年归属于上市公司股东的净利润分别为28.05亿元、32.82亿元，对应每股收益为0.75、0.88元/股，按照5月12日10.77元/股收盘价计算，公司市值404亿元，对应PE分别为14.40、12.30倍。根据可比上市公司PE情况，综合考虑公司高分红比例和成长性，以及在西北地区的煤电一体化龙头地位，公司PE处于合理估值区间。首次覆盖，我们给予公司“增持”投资评级。

风险提示：电力需求不及预期；电价下滑风险；项目进展不及预期；政策推进不及预期；产业链价格波动风险；系统风险。

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