防爆电器逐鹿全球第一梯队，由“产品”转向“服务”改写行业理念

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华荣股份(603855)

资本开支扩张+原材料价格趋缓+市场空间广阔，公司逐鹿全球第一梯队指日可待：1）国际能源署（IEA）表明全球石油市场可能在2023年H2吃紧，或将进一步推高油价，且从近20年来看，油价和三桶油资本开支基本呈正相关，油价抬升或将促进“三桶油”等石化企业资本开支增加，利好公司核心厂用防爆业务板块发展。2）公司原材料成本占总成本约70%+，主要材料为铝和钢铁、塑胶等，2023年3月底铝和钢铁较2022年最高点分别回落21%/14%，同时塑胶2022年全年处于高位，预计2023年原材料价格波动有望趋缓，盈利能力有望提升。3）石油化工全产业链均需要防爆电器，预计到2025年我国七大石化基地的炼油产能将占据全国总产能40%，石化新增及置换产能需求持续增长。原煤产量持续增长，2022年产量45亿吨（yoy+10%），2017-2022年CAGR为5.5%，煤炭景气度有望持续上行利好矿用业务板块。专业照明需求场景多元，预计全球智能照明市场规模2021-2028CAGR为20%，照明领域有望发展迅速。同时新能源、海工、军工、白酒等新兴业务多点开花，广阔市场空间助力公司业务快速发展。4）竞争格局：全球角度公司2022年排名第三，占比8%，CR6集中度56%，对比来看公司更专注在防爆业务，存在市占率提升逻辑。国内行业已形成“市场化程度高”、“两极分化”、“龙头受益”三大特点，公司连续10+年第一遥遥领先，优势持续扩大。

大刀阔斧改革打造创新“服务商”骨骼、精雕细琢勾勒“渠道+研发+服务+成本”细节：1）发起人从2011-2012年通过资产重组确立专注于防爆业务主线，公司多年来抓住赛道“安全”刚需，通过产品“质量第一”获得客户认可。2）公司产品相较其他公司综合性更强，包含厂用+矿用+专业照明+新能源EPC，且具有较高的溢价能力，2022年公司厂用防爆产品毛利率60%，高于新黎明10pct，2021年专业照明产品毛利率68%，高于海洋王7pct。同时自主研发“SCS安工智能管控系统”带领行业发展，由“制造商”转型为“服务商”，2022年系统实现销售收入1.8亿元，自2019年H2推出以来，已经获得市场充分认可，达到每年约50%增速，我们判断目前系统订单短期仍将处于快速放量阶段，基于在石化客户使用优质表现有望扩展到其它行业快速占领市场，成长性极强。3）国内“业务发展商”模式造就渠道发展基石，国内渠道产销量连续10+年位列第一，作为减少中间环节的特定直销模式，截至2021年年底公司国内拥有近300个业务发展商，相较新黎明近2倍。海外市场拓展公司通过“证书+展会+本地拓展”方式推广全球化策略，成效显著，公司是国际、国内同行业产品认证最广的防爆专业企业，上市以来参与了30+国际展会，2017-2022年境外收入CAGR为9.0%，2021年公司新获得50+家国际重大用户的“合格供应商入围资格”，新增5个国际代理。4）滚动研发+持续投入紧跟市场需求，快速响应+人员成本优势彰显核心竞争力。公司每年新增30+新系列产品，共有产品50大类，300余种不同系列，千余种不同型号规格，紧跟市场需求。中国企业与海外企业相比服务能力更为突出，且55%生产员工相较国外具有人员成本优势。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年EPS分别为1.4、1.9、2.3元，对应PE分别为20/15/12倍，基于公司在国内防爆电器龙头地位稳固，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：海外业务交付不及预期；新兴业务拓展不及预期、煤炭行业景气度下行、照明行业竞争加剧、宏观经济波动造成需求下滑、原材料价格波动等。

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