需求疲软业绩短期承压，生物新材料前景广阔

凯赛生物(688065)

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事件概述

公司发布2022年度报告和2023年一季度报告：1）2022年公司实现营收24.41亿元，同比+3.28%；实现归母净利润5.53亿元，同比-6.97%。2）2023年一季度，公司实现营收5.05亿元，同比-23.56%；实现归母净利润0.57亿元，同比-67.09%。

终端需求疲软，生物基聚酰胺客户拓展仍在进行中。2022年长链二元酸销量5.87万吨，同比-4.48%，毛利率减少1.64pct至40.69%；生物基聚酰胺销量1.10万吨，同比-22.59%，毛利率减少3.49pct至-7.34%，主要由于产品进入市场时间较短，客户对于材料的性能深入理解和熟练使用仍需一段过程。公司加大研发投入，不断改进菌种及纯化工艺，提高生产效率，研发费用同比+40.58%至1.88亿元。

生物新材料打开应用场景，以生物智造重塑人类低碳生活

1) 拓展长链二元酸产品，合成生物基聚酰胺 5X 新材料。在当前产品基础上，陆续开发包括九碳、十碳、十六碳、十八碳二元酸产品。结合公司自有二元酸与二元胺单体，通过有机组合可以合成一系列生物基聚酰胺 5X 产品，根据不同品牌的特点开发不同的应用市场。例如，聚酰胺 56 产品性能接近通用型聚酰胺 66，戊二胺与长链二元酸（十六碳以上）聚合得到的长链聚酰胺产品具有接近聚酰胺 11、12 的低温柔韧性能，聚酰胺 5T 性能接近聚酰胺 6T。

2) 生物基高温尼龙高效突破性新工艺具有性价比优势。生物基高温尼龙突破性工艺在产业化示范线上得到验证，充分体现了生物基单体构造的高分子材料表现出的性价比优势。公司开发的耐高温生物基聚酰胺一步法聚合工艺比传统化工同类产品的二步法聚合工艺具有显著的成本优势，使生物基聚酰胺相对于传统化工产品具有“原料可再生、产品可回收、成本可竞争”的优势。

3) 系列生物基聚酰胺连续纤维增强热塑型复合材料的关键产业化技术开发进展顺利，具有高性能、易加工、轻量化、可回收、低成本、耐磨耐腐蚀等综合优势，突破传统热塑性复合材料成本和性能局限，有望在交运物流、新能源装备、建筑装饰等领域的大场景中实现“以塑代钢、以塑代铝、以热塑替代热固”，用户侧的全周期成本和环境压力更低。

4) 农业废弃物为原料生产乳酸的万吨级示范线已经部分建成并获得产品。公司将研发利用从农、林、湖泊等来源的生物废弃物经加工得到的 C5 糖和 C6 糖，经生物转化成各种产品，其中可能包括乳酸（用于做生物可降解的聚乳酸材料）、戊二胺（用于生产生物基聚酰胺）、乙醇/丁醇（生物燃料）、氨基酸（如谷氨酸、赖氨酸）和蛋白质（营养）等。研发的目标是使之能在商业上比粮食更有经济性，做到“不与人争粮、不与粮争地”。公司还将研发秸秆中木质素和磷、钾、微量元素等营养物质的回收和综合利用技术。

5) 生物制造过程条件温和，节能减碳，生物基材料有望做到零碳甚至负碳。公司生物基产品采用可再生的农作物作为原料，农作物通过光合作用将大气中的二氧化碳转化为淀粉、纤维素等有机碳，再通过生物转化生产出生物基产品，生物制造过程条件温和，节能减碳，对降低碳排放有显著作用。经第三方检测，生产每吨生物基聚酰胺 56 比传统尼龙 66 或尼龙 6 减少碳排放一半以上；生产每吨生物法癸二酸比化学法癸二酸减碳约 20%；此外，公司生物基聚酰胺产品以塑代钢应用于轻量化场合，终端产品由于减重而降耗节能，以塑代塑替代热固性材料实现材料循环使用，都可以实现对碳中和的有益贡献。绿色生产和轻量化是公司产品的特点，用生物基材料的高性价比与石油化学品竞争，发展空间广阔。

投资建议

考虑 2022 年以及 2023 年一季度需求疲软，以及生物基聚酰胺市场拓展仍需时间，我们调整公司盈利预测 2023-2025 年归母净利润为6.73、8.02、9.69 亿元（2023-2024 前值为 9.44、11.50 亿元），同比增速为 21.71%、19.14%、20.81%，当前股价对应 P/E 为 46.78、39.26、32.50 倍。我们认为长期来看生物新材料前景广阔，公司常年深耕聚酰胺产业链所形成的技术优势，以及在新一代合成生物学技术上的开拓将使公司保持行业领先地位。维持“买入”评级。

风险提示

放大量产不及预期的风险、新品市场验证不及预期的风险、原材料和能源价格波动风险、下游客户拓展不及预期的风险、产能建设不及预期的风险。

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