天味食品(603317)
复调下游需求释放，天味市占率提升可期
【资料图】
复调满足了餐饮快速出餐和年轻人自己做饭的诉求，2022年规模达1800亿元，近五年CAGR12.8%，疫情后需求将进一步释放。子板块中，中式复合调味料和火锅底料增长最快，近五年年CAGR分别为16.9%和15.0%。伴随着火锅消费回暖，在火锅赛道品牌化、连锁化、高端化的趋势下，公司以手工火锅底料为大单品，有望进一步扩大份额；在川菜热度的带动下，中式复调凭借便捷性、标准化、口味稳定等特点快速增长，行业竞争格局仍未成型，公司凭借品牌、研发、渠道等竞争优势有望提升市占率。
深耕复调行业，改革转型重新出发
公司深耕复调行业二十余年，销售规模超过25亿元，产品矩阵丰富，拥有知名度高的“好人家”等品牌，渠道基本实现全国化覆盖。公司21年战略调整，重塑和优化营销体系，22年改革初见成效，实现业绩高增。
大单品创新能力领先，渠道全面优化快速成长
公司大单品研发培育能力行业领先，先后成功研发推出了酸菜鱼调料、手工牛油火锅等产品，两大单品占收入的比例达到35%以上，2022年小龙虾料快速放量，有望成为新一代大单品，同时公司以销售一代，开发一代，预研一代战略持续打造和储备大单品，为业绩增长奠定基础。
公司渠道管理全面优化，进一步提升效率和粘性。经销商端公司调整旗下3000多家经销商管理制度，通过优商和扶商的分级运营模式赋能经销商，实现渠道库存优化，并推动经销商销售规模快速提升。定制餐调渠道模式优化为餐饮定制+餐饮应用解决方案，服务几万家餐饮连锁单店，大客户包括张亮麻辣烫、味千拉面、盛香亭等。电商渠道规模小但快速增长，是收入的重要补充。海外业务占比较小，但通过公司海外GDR发行，有望拓展海外销售渠道，实现复调产业出海。
盈利预测
我们预计公司2023-2025年收入分别为32.7/39.1/46.3亿元，分别同比21.7%/19.5%/18.2%；归母净利润分别为4.37/5.65/6.92亿元，分别同比+27.9%/+29.3%/+22.6%；EPS分别为0.57/0.74/0.91元，对应2023年3月17日收盘价24.72元PE估值分别为43/33/27倍。首次覆盖，给予买入评级。
风险提示
原材料价格上涨、渠道扩张低于预期、食品安全、GDR发行存在不确定性。
