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核心观点
2022 证券行业回顾： 盈利下滑， 资本实力增强。 2022 年前三季度， 上市券商业绩普遍下滑。 41 家上市券商共实现营业收入 3710.38 亿元， 同比下降21.03%； 实现归母净利润 1021.05 亿元， 同比下降 31.20%。 41 家上市券商归母净利润同比下滑中位数为 39.35%， 营业收入同比下滑中位数为 21.72%。
从中信二级行业指数表现来看， 证券指数下跌 17.57%， 在 109 个中信行业二级指数中排名第 78 位。
2022 年以来， 行业呈现四大变化： 一是资本市场深化改革不断推进。 做市交易业务规定推出、 两融标的扩大、 衍生品品种扩容、 个人养老金制度落地，一系列政策促券商打开业务空间。 二是证券业务进一步向重资产转型。 资本实力成为影响券商转型发展的关键因素之一， 证券公司再融资频现， 头部券商资产规模扩张速度高于中小券商。 三是非方向性投资成为重要发展方向。
在不确定因素较大的环境中， 证券公司稳步推进向多元化投资管理模式转变， 加强非方向性投资策略开发和运用， 增强业绩稳定性。 一方面， 做市业务逐渐被行业重视， 做市商阵营持续扩容； 另一方面， 场外衍生品业务有助于熨平市场波动， 增厚投资收益。 四是市场下跌倒逼券商深度探索财富管理多元化转型。 在市场波动背景下， 增强客户粘性、 探索以保有量收费为主的财富管理模式显得更加重要。 头部机构具有规模先发优势、 更高的公司治理效率和更强的战略执行力， 将获得更快的业务增长空间； 与此同时， 由于不同客群对财富管理业务的核心诉求差异较大， 这也是中小机构差异化发展的机会。
预计 2023 年归母净利润同比增长 29%。 资本市场改革政策催化叠加 2022 年低基数效应， 中性假设下， 我们预计 2023 年上市券商营业收入 6103 亿元，同比增长 21.2%； 净利润 1953 亿元， 同比增长 29.2%。
风险提示： 疫情扩散程度严重超出预期； 市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性； 金融监管趋严； 市场竞争加剧； 创新推进不及预期等。
投资建议： 估值安全边际足， 维持“超配” 评级。 当前， 券商 PB 估值为 1.34倍， 处于十年来 8.59%历史分位， 具有较高的安全边际。 从短期来看， 随着压制市场的风险因素得以缓释， 市场情绪改善， 券商板块有望迎来反转效应。从长期来看， 作为我国经济转型的重要抓手， 券商会长期受益于资本市场制度改革以及财富管理大时代的红利。 从发展趋势来看， 行业整体向专业化、差异化、 特色化发展， 建议关注财富管理特色鲜明的券商国联证券， 以及资本实力、 风险管理能力、 研究定价能力、 业务布局方面均有优势的龙头券商中信证券、 中金公司。 另外， 随着居民财富管理需求增长， 未来财富管理服务也会呈现出服务多样化的趋势， 也建议关注互联网券商东方财富
