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央行公布11月初步核算金融数据：11月末，社会融资规模存量为343.19万亿元，同比增长10%；当月新增1.99万亿元，比上年同期少6109亿元；M2余额264.7万亿元，同比增长12.4%；M1余额66.7万亿元，同比增长4.6%。
核心观点：
疫情影响叠加债市冲击，社融存量增速下滑。11月，社融存量同增10%（前值10.3%）。当月新增1.99万亿元（前值9079亿元），同比少增6109亿元。主要贡献项是表外贷款，信托贷款和未贴现银行承兑汇票分别同比少减或多增1825和573亿元。主要拖累项是企业债券、政府债券和人民币贷款，分别同比少增3410、1638和1573亿元。
企业中长期贷款、表外贷款贡献较大
稳增长政策持续发力，企业中长期贷款成为社融重要支撑项。11月，企（事）业单位人民币中长期贷款新增7367亿元，同比多增3950亿元。降准公告正式发布；抵押补充贷款净新增3675亿元；全国性商业银行信贷工作座谈会召开；“金融十六条”出台；“第二支箭”延期并扩容；“第三支箭”重启房企再融资等稳增长政策继续加码，托底实体经济发展，带动企业部门中长期贷款持续高增。
信托贷款压降压力减弱。11月，信托贷款减少365亿元，同比少减1825亿元。今年以来信托贷款压降速度明显放缓，成为社融重要支撑。“金融十六条”中明确提出支持信托贷款等存量融资合理展期、鼓励信托等资管产品支持房地产合理融资需求，预计信托贷款压降压力将进一步缓和。
住户贷款、企业债券、政府债券拖累社融增长
居民消费、房地产销售有待改善。11月，住户部门人民币短期贷款同比少增992亿元，消费需求持续不振，居民短期贷款新增乏力。疫情反复，接触性聚集性服务业受到一定冲击，部分消费场景受限。居民人民币存款当月新增2.25万亿元，同比多增1.52万亿元，除本月理财大量赎回影响外，也反映居民消费意愿持续低迷。住户中长期贷款同比少增3718亿元，房地产销售持续疲软，住房贷款发放仍然不理想。高频数据显示，30大中城市商品房成交面积未见明显改善，需求端信心恢复还需政策进一步支撑。
信用债市场持续震荡。11月，企业债券新增596亿元，同比少增3410亿元。本月债券市场出现了大幅调整，企业债券融资成本上升，市场波动较大，多只债券取消发行。今年整体市场流动性充裕，11月上半月资金利率出现上行趋势，叠加“优化疫情防控二十条”、“金融十六条”等稳增长政策出台，市场预期转向引发债市大跌，理财大量赎回形成负反馈链条，债券市场持续震荡。
政府债券发行进度提前。11月，政府债券新增6520亿元，同比少增1638亿元。今年以来，积极财政政策靠前发力。截至8月底，已累计发行专项债券3.52万亿元，用于项目建设的发行额度已基本发行完毕，发行进度较以往年份大大提前。8月底，国常会部署用好5000亿元专项债结存限额，持续拉动有效投资。截至11月，地方政府债发行约7.3万亿元，再创新高。社融存量中政府债券余额同比增长15.4%，高于整体社融增速。发行进度提前，导致本月社融增量中政府债券贡献不高。
M2-M1、M2-社融剪刀差继续走阔
经济活力较弱。11月M2同增12.4%（前值11.8%）；M1同比增加4.6%（前值5.8%），剪刀差走扩至7.8%（前值6%）。M1等于流通中的现金加企业活期存款，M2等于M1加上定期存款、居民储蓄存款和其他存款，M2-M1剪刀差走阔说明在疫情影响下，企业经营活动受限，对经济预期较弱，存款定期化趋势明显。
货币供给宽松但实体需求不足。11月，社融增速继续低于M2，剪刀差走阔至2.4%。M2体现了货币供应，社融体现了实体经济需求，剪刀差走阔说明货币供给总体宽松但实体需求不足。
风险提示 疫情不确定性；经济恢复不及预期；国际地缘政治冲击。
