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宏观点评:美联储首次转向:利好还是利空?

2022-12-15 07:05:50      来源:研报中心


(资料图)

观测美联储转向的重要时点有三个:一是放缓加息步伐,二是停止加息,三是开始降息。而 12 月议息会议料将迎来第一个转向时点,即在连续四次加息 75bp 后, 加息步调终于放缓至 50bp。我们认为本次会议的要点主要有三个:

一是加息节奏放缓料将落地的情况下, 后续加息路径将如何演绎? 点阵图方面, 我们预计美联储官员对 2023 年利率终值的预测中位数或上修至 5.0%( 9 月为 4.6%),但对 2024 年的预测维持在 3.9%( 降息 100bp),2025 年为 2.9%(再降息 100bp)。

对于停止加息的时点,我们主要预期两种情景:

情景 1: 在 2023 年 2 月、 3 月各加息 25bp 后停止加息。 就业和通胀数据的波动性仍很高,根据图 2 所示的数据发布时点, 美联储在 3 月议息会议上将掌握三份就业数据和通胀数据( 2022/12、 2023/1、 2023/2),而在 2 月初的会议上仅掌握 2022 年 12 月的数据。 如果上述信息显示就业增长持续放缓(月均新增非农就业不足 30 万人) 和通胀的趋势性回落,我们认为美联储将在 3 月直接停止加息,而不是在 2 月提前释放停止加息的信号。

情景 2: 2 月加息 50bp, 3 月至二季度持续 25bp/次,二季度末停止加息。 如果 1 月公布的 2022 年 12 月数据显示, 新增非农就业超 30 万人以及通胀再次回升,美联储或将在 2 月会议上再次加息 50bp。 如果 3 月议息会议前公布的 1 月和 2 月新增非农就业人数均值超 20 万以及通胀回落停滞,美联储或将在 3 月至二季度的会议上维持 25bp 的加息节奏。

二是判断降息时点的核心变量为通胀的绝对水平和斜率。 我们预计美联储将上修对 2022 年核心 PCE 的预测中值至 4.8%( 9 月为 4.5%),下修对 2023 年的预测至 2.9%( 9 月为 3.1%)。 我们的预测模型基于 CPI,基准情形下,预计 2023 年末美国核心 CPI 回落至 3.0%, CPI 回落至 2.8%(图 3)。 降息的时点最早在 2023 年四季度,前提是通胀回落速度持续超预期, 例如二季度美国陷入温和衰退,核心 CPI 在二季度便回落至 4%以内的区间。

不过,尽管通胀的绝对水平在下降,但不能忽视其斜率的陡峭化。 中国防疫优化下经济的重启可能推升油价,导致美国 CPI 下行斜率放缓, 如果明年下半年油价逐步回升到 100 美元/桶,美国第四季度 CPI 依旧会保持在 3%上方(图 4)。 这将大幅增加美国通胀的粘性, 使得美联储降息的转向更艰难, 或要等到 2024 年。 鉴于通胀上行风险大于下行风险,美联储 2023 年利率终值的预测有被进一步上修的风险。

三是美联储或将调降对于 2023 年 GDP 增速的预测, 但维持对于失业率的预测。 美联储 11 月末发布的褐皮书表示美国经济增速放缓, 将经济活动描述为“about flat or up slightly.”(大致持平或略有上升),我们预计议息会议声明将与褐皮书表述一致,承认经济增速已经放缓。 鉴于加息幅度大于 9 月预测,美联储对 2023 年 GDP 增速的预测或被下修至1.0%( 9 月为 1.2%)。

从资产层面看, 从 75bp 到 50bp 的换挡,美联储紧缩的降速意味着什么? 一方面,紧缩在边际上的趋缓能让市场放松此前绷紧的神经,甚至期待后续货币政策的进一步转弯;不过另一方面,降速并不等于货币政策紧缩周期的结束,而且背后意味着经济很可能将出现明显的降温。对于这种两面性市场会如何定价?

降速加息在 1990 年之后的美联储历史上只出现过一次: 1994 年至 1995年。 除此之外,美联储一般会保持 25bp 的单次加息幅度。 1994 年 11 月在加息 75bp 之后, 1995 年 2 月美联储选择降速加息 50bp,此后便暂停加息,并在 1995 年 7 月开始降息。

关键词 加息幅度 货币政策

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